政策的重心旨在活化行業(yè)現(xiàn)金流,保護(hù)消費(fèi)者利益,避免硬著陸。我們相信,逆周期的調(diào)節(jié)工具,將有效避免金融的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。但和歷史上每一輪周期不同,我們認(rèn)為開(kāi)發(fā)企業(yè)的盈利能力很難恢復(fù)。開(kāi)發(fā)企業(yè)的現(xiàn)金流改善,產(chǎn)業(yè)周期啟穩(wěn),對(duì)涉及房地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)和服務(wù)的公司十分有利。
▍監(jiān)管機(jī)構(gòu)頻繁對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)表態(tài),政策發(fā)力避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
基本面持續(xù)下行,企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)暴露,監(jiān)管機(jī)構(gòu)也積極回應(yīng)社會(huì)關(guān)切,對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)密集表態(tài)。我們預(yù)計(jì),銀行按揭將有力支持合理自住需求,企業(yè)貸款將發(fā)力支持正常施工。個(gè)別公司的信用風(fēng)險(xiǎn)雖然沒(méi)有結(jié)束,但我們堅(jiān)信不存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
▍政策重心的變化:從聚焦投資和地方財(cái)力,到關(guān)注信用和消費(fèi)者權(quán)益。
以往周期中,房地產(chǎn)扮演者拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、貢獻(xiàn)土地出讓金的重要角色。隨著行業(yè)大周期演變,本輪逆周期調(diào)節(jié)則更關(guān)注消費(fèi)者利益,重視金融系統(tǒng)穩(wěn)定性。房地產(chǎn)銷售中80%-90%是期房。2021年中期,樣本企業(yè)有息負(fù)債為2.94萬(wàn)億元,開(kāi)發(fā)貸存量規(guī)模為12.4萬(wàn)億元。我們相信,政策成為一種現(xiàn)實(shí)的壓力測(cè)試,監(jiān)管將從多元的政策組合中尋求足以托底的政策工具,實(shí)現(xiàn)系統(tǒng)的軟著陸。
▍預(yù)計(jì)后續(xù)基本面高度敏感。
當(dāng)前基本面仍在明顯下行通道,但消費(fèi)者和企業(yè)都在緊密留意資金投放情況。我們相信,企業(yè)投資行為和消費(fèi)者購(gòu)房行為相對(duì)于貸款投放都是異常敏感的。一旦逆周期調(diào)節(jié)政策真正傳導(dǎo)到基層(我們預(yù)計(jì)在四季度),則銷售、投資等都有望好轉(zhuǎn)。
▍政策效用的變化:從改善盈利到改善現(xiàn)金流。
供給和需求側(cè)的政策確實(shí)會(huì)改善房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)的現(xiàn)金流。但限價(jià)政策,會(huì)繼續(xù)限制企業(yè)盈利能力(哪怕市場(chǎng)房?jī)r(jià)上漲)。和歷史上每一輪周期不同,我們認(rèn)為開(kāi)發(fā)企業(yè)的盈利能力仍沒(méi)有明顯恢復(fù)的空間。不限價(jià)的三四線城市越來(lái)越少,且那里的需求并不持久。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素:
按揭貸款的投放速度低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
▍開(kāi)發(fā)搭臺(tái),服務(wù)唱戲。
表面看,逆周期的調(diào)控政策歷史上多次發(fā)生,但實(shí)際上今天的房地產(chǎn)政策和歷史并不會(huì)相同。我們認(rèn)為,政策無(wú)意挽救任何一家具體的,經(jīng)營(yíng)管理不善的房地產(chǎn)企業(yè),也沒(méi)有意向透過(guò)救助房地產(chǎn)來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)增速,擴(kuò)大投資規(guī)模。這并不只是因?yàn)闆Q策者的判斷,在根本上這是因?yàn)橹袊?guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)所處的歷史階段決定。但是,政策又會(huì)果斷活化行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流,避免信用風(fēng)險(xiǎn)不斷集聚,從而客觀上有利于住房銷售渠道和存量房屋運(yùn)營(yíng)服務(wù)。
對(duì)開(kāi)發(fā)企業(yè)而言,我們推薦龍湖集團(tuán)、保利發(fā)展、萬(wàn)科和華潤(rùn)置地,即我們?nèi)匀徽J(rèn)為信用記錄和盈利能力高度重要,并適當(dāng)兼顧仍在開(kāi)發(fā)企業(yè)體內(nèi)的運(yùn)營(yíng)服務(wù)板塊價(jià)值。但我們認(rèn)為最值得投資的方向,則是空間的運(yùn)營(yíng)和服務(wù)。我們推薦被明顯低估的美好居住服務(wù)者貝殼(BEKE),推薦物業(yè)管理行業(yè)藍(lán)籌,碧桂園服務(wù)、華潤(rùn)萬(wàn)象生活、金科服務(wù)、保利物業(yè)、旭輝永升服務(wù)和中海物業(yè)。
關(guān)鍵詞: 暴露 持續(xù) 風(fēng)險(xiǎn) 監(jiān)管機(jī)構(gòu) 企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)
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