一季度貨政報告顯示，在“經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境復雜性、嚴峻性、不確定性上升”的背景下，貨幣政策有望發(fā)揮總量與結(jié)構(gòu)雙重功能，引導重點發(fā)展領(lǐng)域和受疫情影響領(lǐng)域的信用支持。此外，存款利率的市場化調(diào)整，標志著改革方式降成本由銀行資產(chǎn)端向負債端推進，有助于在保持金融體系穩(wěn)定的基礎(chǔ)上強化實體經(jīng)濟支持。

5月9日，中國人民銀行發(fā)布《2022年一季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》，點評如下：

▍政策定調(diào)：發(fā)揮好總量和結(jié)構(gòu)雙重功能。

一季度貨政報告在上季度基礎(chǔ)上，吸收了《政府工作報告》相關(guān)表述，同時亦提出“經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境的復雜性、嚴峻性、不確定性上升”，重點關(guān)注：

1)總量政策配合，政策思路中增加了“穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價”表述，預(yù)計下階段政策核心仍是配合財政等政策圍繞“增強信貸總量增長”來實現(xiàn)穩(wěn)信用;

2)結(jié)構(gòu)政策加碼中，繼續(xù)強調(diào)“結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具積極做好加法”，除目前已設(shè)立的科技創(chuàng)新再貸款、普惠養(yǎng)老再貸款、煤炭開發(fā)利用再貸款以及碳減排支持工具外，預(yù)計后續(xù)圍繞發(fā)展薄弱領(lǐng)域、受疫情影響領(lǐng)域、清潔能源領(lǐng)域仍有結(jié)構(gòu)化政策推出，發(fā)揮定向信用擴張作用。

▍利率政策：改革與降本為核心方向。方向是協(xié)同政策利率、資金利率、負債利率、信貸利率，來強化實體經(jīng)濟支持：

1)存款利率：首次提出“存款利率市場化調(diào)整機制”。報告設(shè)置專欄《建立存款利率市場化調(diào)整機制》，提出“自律機制成員銀行參考以10年期國債收益率為代表的債券市場利率和以1年期LPR為代表的貸款市場利率，合理調(diào)整存款利率水平”。我們認為該政策有助于解決2015年以來存款基準利率固化所帶來的銀行負債成本剛性問題，報告亦介紹了4月最后一周，全國金融機構(gòu)新發(fā)生存款利率已下降10bp，我們預(yù)計年內(nèi)銀行負債成本有望呈現(xiàn)穩(wěn)中趨降的趨勢。

2)貸款利率：實際融資利率繼續(xù)下行，LPR報價工具雖有調(diào)整空間但仍將延續(xù)審慎態(tài)度。3月新發(fā)放貸款利率較12月下降11bp，主要是企業(yè)貸款(同期-21bp)和按揭貸款(同期-14bp)拉低，對應(yīng)去年12月以來兩次LPR下調(diào)后的貸款重定價效應(yīng)。報告對于貸款利率的表述為“持續(xù)釋放貸款市場報價利率改革效能，推動降低企業(yè)綜合融資成本”，4月底新一輪降準落地疊加存款利率市場化調(diào)整，我們判斷后續(xù)月份在銀行負債成本穩(wěn)中有降的基礎(chǔ)上，LPR報價利率存在下行空間但仍將延續(xù)審慎態(tài)度。

3)資金利率：預(yù)計仍將保持偏松運行狀態(tài)。對于資金利率，報告繼續(xù)強調(diào)“引導市場利率圍繞政策利率波動”。短期情況來看，4月DR007平均利率為1.87%，低于3月均值水平(2.13%)，亦低于同期7天公開市場操作中標利率(2.10%)。在局部地區(qū)疫情影響的流動性合理充裕要求下，預(yù)計下一階段市場資金利率仍將保持偏松運行狀態(tài)。

▍信貸政策：合理投放，精準發(fā)力。

1)投放節(jié)奏而言，此次報告新增表述為“引導金融機構(gòu)合理投放貸款”(上季度表述為“引導有力擴大信貸投放”)，我們認為除供給端信貸引導外，貨幣當局當前亦更為關(guān)注信貸需求的培育與激發(fā);

2)投放領(lǐng)域而言，除繼續(xù)引導對于普惠小微、科技開發(fā)、扶貧支農(nóng)等薄弱領(lǐng)域的信貸投放外，此次報告亦關(guān)注“受疫情影響較大的住宿餐飲、批發(fā)零售、文化旅游等接觸型服務(wù)業(yè)及其他有前景但受疫情影響暫遇困難行業(yè)”。此外，此次報告在地產(chǎn)信貸方面表述有所調(diào)整，新增“支持各地從當?shù)貙嶋H出發(fā)完善房地產(chǎn)政策，支持剛性和改善性住房需求”內(nèi)容，同時“實施好房地產(chǎn)金融審慎管理制度”亦調(diào)整為“穩(wěn)妥實施房地產(chǎn)金融審慎管理制度”。

▍風險防控：金融穩(wěn)定基礎(chǔ)進一步扎牢。

報告在專欄《加快推進金融穩(wěn)定立法建設(shè)》中，詳細介紹了金融穩(wěn)定立法推進的相關(guān)情況，同時亦指出“金融風險整體收斂”，“金融穩(wěn)定基礎(chǔ)更加牢靠”的金融穩(wěn)定向好趨勢。下階段金融風險防控方面，建議關(guān)注：1)金融控股公司的統(tǒng)籌監(jiān)管，此次報告設(shè)置專欄《從宏觀審慎管理視角實施金融控股公司監(jiān)管》，并在下階段工作中新增較多篇幅介紹，預(yù)計配套細則制定、并表管理與風險隔離為重要內(nèi)容;2)系統(tǒng)重要性銀行資本補充，報告新提出“推動系統(tǒng)重要性銀行按時滿足附加監(jiān)管要求”。

▍風險因素：

宏觀經(jīng)濟增速大幅下滑，銀行資產(chǎn)質(zhì)量超預(yù)期惡化。

▍投資觀點：

一季度貨政報告顯示，在“經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境復雜性、嚴峻性、不確定性上升”的背景下，貨幣政策將借助總量與結(jié)構(gòu)雙重功能，引導重點發(fā)展領(lǐng)域和受疫情影響領(lǐng)域的信用支持。此外，存款利率的市場化調(diào)整，標志著改革方式降成本由銀行資產(chǎn)端向負債端推進，有助于在保持金融體系穩(wěn)定的基礎(chǔ)上強化實體經(jīng)濟支持。板塊投資而言，近期局部地區(qū)疫情對宏觀經(jīng)濟預(yù)期與銀行經(jīng)營預(yù)期帶來一定擾動，靜待后續(xù)疫情防控、穩(wěn)增長及穩(wěn)地產(chǎn)政策的效果顯現(xiàn)。個股投資邏輯，需要兼顧行業(yè)估值提升的系統(tǒng)性機會+商業(yè)模型升級的個體性機會，組合為：招商銀行、興業(yè)銀行、平安銀行、郵儲銀行、江蘇銀行和南京銀行。

關(guān)鍵詞： 中國人民銀行 中國貨幣政策 貨幣政策 中國貨幣政策執(zhí)行報告