2019年6月起，我曾以“王者?？怠睘槊l(fā)了一系列帖子分析?？低?，當(dāng)時(shí)海康威視的股價(jià)在25元左右，我開始建倉，隨后有過幾次成功的“低拋高吸”，目前持倉成本31.37元。

昨日“?？低暋笔毡P價(jià)為29.44元，我不但利潤(rùn)盡失，而且略有虧損！

“?？低暋痹趺戳?？仍是王者嗎？。

(資料圖)

一、公司的發(fā)展策略及投資落地實(shí)施情況

（一）公司發(fā)展戰(zhàn)略

持有“海康威視”的這幾年，我見證了“?？低暋睆陌卜谰揞^發(fā)展壯大成為一家將物聯(lián)感知、人工智能、大數(shù)據(jù)技術(shù)融于一身，服務(wù)于千行百業(yè)，引領(lǐng)智能物聯(lián)新未來的高科技公司。目前，公司提供的感知技術(shù)手段從可見光拓展到毫米波、紅外、X光、聲波等更廣泛的領(lǐng)域，提供的產(chǎn)品從物聯(lián)感知設(shè)備拓展到與人工智能、大數(shù)據(jù)技術(shù)充分融合的智能物聯(lián)產(chǎn)品、IT基礎(chǔ)產(chǎn)品、平臺(tái)服務(wù)產(chǎn)品、數(shù)據(jù)服務(wù)產(chǎn)品和應(yīng)用服務(wù)產(chǎn)品，從事的領(lǐng)域從綜合安防拓展到智能家居、數(shù)字化企業(yè)、智慧行業(yè)和智慧城市。

公司未來的愿景是：以全面的感知技術(shù)，幫助人、物更好地鏈接，構(gòu)筑智能世界的基礎(chǔ)；以豐富的智能產(chǎn)品，洞察和滿足多樣化需求，讓智能觸手可及；以創(chuàng)新的智能物聯(lián)應(yīng)用，建設(shè)便捷、高效、安心的智能世界，助力人人享有美好未來。

正是由于我見證了“?？低暋钡倪@一發(fā)展歷程，同時(shí)也很認(rèn)可公司的發(fā)展愿景，所以我才一直信心十足地持有“?？低暋保敲次椰F(xiàn)在應(yīng)該后悔嗎？

（二）投資落地實(shí)施情況

上表為“?？低暋苯陙淼耐顿Y情況?？梢钥闯觯瑥?017年至今，“?？低暋泵磕甓加惺鄡|元的新投資額（購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金+取得子公司及其他營(yíng)業(yè)單位支付的現(xiàn)金凈額-處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)收回的現(xiàn)金凈額-取得子公司及其他營(yíng)業(yè)單位支付的現(xiàn)金凈額-保全性資本支出），2021年更是達(dá)到了22.67億，2022僅上半年就達(dá)到了11.29億，全年應(yīng)該也將達(dá)到20億左右。

那么這些錢都用到了哪里呢？按年份來看一下：

經(jīng)查閱公司2018年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”為20.56億。其中：固定資產(chǎn)增加金額為24.85億（計(jì)提折舊4.18億），主要為購置和在建工程轉(zhuǎn)入房屋及建筑物20.34億、機(jī)器設(shè)備2.58億、專用設(shè)備1.69億。在建工程全年轉(zhuǎn)固20.45億，增加投入10.81億，主要投向?yàn)椋喊卜喇a(chǎn)業(yè)基地(桐廬)項(xiàng)目二期，增加投入3.41億，工程進(jìn)度100%；重慶制造基地，增加投入1.88億，工程進(jìn)度100%；互聯(lián)網(wǎng)視頻產(chǎn)業(yè)基地，增加投入1.71億，工程進(jìn)度100%。無形資產(chǎn)增加金額為5.05億，主要為購置土地使用權(quán)4.51億、應(yīng)用軟件5328萬。

經(jīng)查閱公司2019年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”為19.27億。其中：固定資產(chǎn)增加金額為13.06億（計(jì)提折舊5.6億），主要為購置和在建工程轉(zhuǎn)入房屋及建筑物1.68億、通用設(shè)備3.13億、專用設(shè)備8.04億；在建工程全年轉(zhuǎn)固3.35億，增加投入8.3億，主要投向?yàn)椋撼啥伎萍紙@項(xiàng)目，增加投入2.36億，工程進(jìn)度12.34%；重慶科技園二期項(xiàng)目，增加投入1.09億，工程進(jìn)度14.58%。無形資產(chǎn)增加金額為3.29億，主要為購置土地使用權(quán)2.3億、應(yīng)用軟件6969萬。

經(jīng)查閱公司2020年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”為20.04億。其中：固定資產(chǎn)增加金額為8.31億（計(jì)提折舊7.14億），主要為購置和在建工程轉(zhuǎn)入房屋及建筑物2.9億、通用設(shè)備2億、專用設(shè)備3.3億；在建工程全年轉(zhuǎn)固2.39億，增加投入10.63億，主要投向?yàn)椋撼啥伎萍紙@項(xiàng)目，增加投入2.79億，工程進(jìn)度26.49%；重慶科技園二期項(xiàng)目，增加投入1.39億，工程進(jìn)度32.78%；杭州創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園，增加投入2.24億，工程進(jìn)度32.93%。無形資產(chǎn)增加金額為2.95億，主要為購置土地使用權(quán)2.51億、應(yīng)用軟件2474萬、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)1309萬。

經(jīng)查閱公司2021年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”為30.98億。其中：固定資產(chǎn)增加金額為16億（計(jì)提折舊6.85億），主要為購置和在建工程轉(zhuǎn)入房屋及建筑物7.94億、通用設(shè)備4.52億、專用設(shè)備3.41億；在建工程全年轉(zhuǎn)固7.62億，增加投入16.64億，主要投向?yàn)椋撼啥伎萍紙@項(xiàng)目，增加投入3.75億，工程進(jìn)度45.52%；安防產(chǎn)業(yè)基地(桐廬)二期續(xù)建項(xiàng)目，增加投入3.16億，工程進(jìn)度45.91%；西安科技園項(xiàng)目，增加投入1.68億，工程進(jìn)度7.95%；重慶科技園二期項(xiàng)目，增加投入1.76億，工程進(jìn)度100%。無形資產(chǎn)增加金額為1.23億，主要為購置土地使用權(quán)3432萬、應(yīng)用軟件8077萬。此外，還因執(zhí)行新會(huì)計(jì)租賃準(zhǔn)則新增使用權(quán)資產(chǎn)5.66億。

經(jīng)查閱公司2022中報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司“購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”為18.28億。其中：固定資產(chǎn)增加金額為15.49億（計(jì)提折舊4.83億），主要為購置和在建工程轉(zhuǎn)入房屋及建筑物7.86億、通用設(shè)備2.34億、專用設(shè)備5.08億；在建工程全年轉(zhuǎn)固8.63億，增加投入13.85億，主要投向?yàn)椋撼啥伎萍紙@項(xiàng)目，增加投入1.76億，工程進(jìn)度75.59%；安防產(chǎn)業(yè)基地(桐廬)二期續(xù)建項(xiàng)目，增加投入1.86億，工程進(jìn)度100%；西安科技園項(xiàng)目，增加投入1.28億，工程進(jìn)度13.57%；杭州創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園，增加投入1.15億，工程進(jìn)度70.48%；武漢智慧產(chǎn)業(yè)園，增加投入1.06億，工程進(jìn)度5.36%。無形資產(chǎn)增加金額為2.6億，主要為購置土地使用權(quán)2.4億、應(yīng)用軟件1492萬。

通過分析上述投資情況，可以看出“海康威視”近年來依然采取的是擴(kuò)張策略，資金投入主要是在各大城市產(chǎn)業(yè)園建設(shè)上。這與公司“行業(yè)帶動(dòng)區(qū)域，區(qū)域推動(dòng)行業(yè)，營(yíng)銷帶動(dòng)研發(fā)，研發(fā)推動(dòng)營(yíng)銷，助力深入洞察用戶需求，使?fàn)I銷和技術(shù)研發(fā)能有的放矢，增強(qiáng)區(qū)域營(yíng)銷作戰(zhàn)能力”的發(fā)展策略相契合。

（三）項(xiàng)目投資的資金來源

“?？低暋睘閷?shí)施其發(fā)展戰(zhàn)略采取了擴(kuò)張性策略，耗費(fèi)大量資金，來看一看公司的資金來源。

從上表可以看出，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~2017年為73.73億，2021年為127.1億，中間雖有波動(dòng)，但整體趨勢(shì)是向上的。從投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~來看，每年的凈流出都是十多億至三十多億，投資巨大；從公司的籌資流入來看，籌資渠道主要是股權(quán)激勵(lì)、貸款和發(fā)債，而籌資流出主要是還債和分紅，公司自2017年以來籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~均為負(fù)值，2018年凈流出最少，為7.97億，2021年凈流出最多，為97.91億。

通過上面的分析可以看出：公司發(fā)展戰(zhàn)略明確，采取了擴(kuò)張性策略，但仍能確保經(jīng)營(yíng)、投資、籌資三大活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額呈現(xiàn)“+--”結(jié)構(gòu)，這說明公司經(jīng)營(yíng)情況良好、籌資渠道暢通，由經(jīng)營(yíng)和籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流能夠滿足投資、還債和分紅的需要。

二、資產(chǎn)和資本情況

（一）資產(chǎn)情況：

從上圖可以看出，“海康威視”總資產(chǎn)整體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。周轉(zhuǎn)性經(jīng)營(yíng)投入、長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)和金融資產(chǎn)三者的結(jié)構(gòu)比例較為均衡。其中：周轉(zhuǎn)性經(jīng)營(yíng)投入因近年來增加備貨以規(guī)避供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)而增加較多；長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)因公司擴(kuò)張性策略增加投入也有所增加；金融資產(chǎn)一般在年末和年初較多，年中由于分紅而有所下降，但整體趨勢(shì)仍是增加的。

2022年中報(bào)，“?？低暋钡馁Y產(chǎn)占比情況如下圖所示：

再來看看“海康威視”的庫存和應(yīng)收賬款情況：

從上表可以看出,自2017年至今，公司因增加備貨以規(guī)避供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)，使得存貨周轉(zhuǎn)率呈下降趨勢(shì)。存貨占資產(chǎn)總額的比例在2018年之前基本保持在13%左右，2019年至2021年分別增加至20.79%、17.73%、24.22%，2022年中報(bào)更是高達(dá)26.61%，金額也創(chuàng)歷史新高，達(dá)到206.75億，可見供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)給公司的壓力還是挺大的。根據(jù)2022中報(bào)披露的存貨賬面價(jià)值明細(xì)：原材料86.26億，比期初增加11.81%，占比41.72%；在產(chǎn)品7.12億，比期初增加62.62%，占比3.44%；產(chǎn)成品103.68億，比期初增加14.46%，占比50.15%。

公司應(yīng)收減預(yù)收占資產(chǎn)總額的比例在2017年至2019年間基本在40%以上，2020年和2021年下降至35%左右，2022年中報(bào)為37.73%。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率基本保持在3%左右，2021年末最高為3.38%。讓人略感擔(dān)憂的是2022上半年，在營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)9.9%的情況下，各類應(yīng)收款項(xiàng)合計(jì)同比增長(zhǎng)17.99%，使得各類應(yīng)收款項(xiàng)合計(jì)與營(yíng)業(yè)總收入的比例達(dá)到了92.78%，同時(shí)信用期內(nèi)應(yīng)收賬款的占比下降至52.59%。當(dāng)然，也不必過分悲觀，因?yàn)樵?020上半年情況要更糟糕些，當(dāng)時(shí)在營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)1.45%的情況下，各類應(yīng)收款項(xiàng)合計(jì)同比增長(zhǎng)17.41%，使得各類應(yīng)收款項(xiàng)合計(jì)與營(yíng)業(yè)總收入的比例達(dá)到了106.77%，信用期內(nèi)應(yīng)收賬款的占比下降至50.6%。而當(dāng)時(shí)公司的股價(jià)比現(xiàn)在還高些，而且隨后是一路上漲的。

（二）資本情況：

從上圖可以看出，近年來“海康威視”的資本分布中股東權(quán)益始終占比較大，有息債務(wù)負(fù)擔(dān)較輕。下圖是根據(jù)2022年報(bào)繪制的資本占比圖，可以看出公司有息債務(wù)負(fù)擔(dān)為17%左右，償債壓力不大。

從上圖可以看出，近年來“?？低暋钡拈L(zhǎng)期融資凈值（股東權(quán)益+長(zhǎng)期債務(wù)-周轉(zhuǎn)性經(jīng)營(yíng)投入-長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)-長(zhǎng)期股權(quán)投資）始終保持正值，并且以年末時(shí)點(diǎn)來看還是逐年增加的，足以支持公司的長(zhǎng)期資產(chǎn)和周轉(zhuǎn)性經(jīng)營(yíng)投入需求。

三、收入、成本費(fèi)用和利潤(rùn)

上圖為近20個(gè)季度公司營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)成本和利潤(rùn)總額的基本情況，以年末時(shí)點(diǎn)來看，營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)成本和利潤(rùn)總額都是逐年增長(zhǎng)：而從增幅來看，2021年以前，公司營(yíng)業(yè)成本的增速低于營(yíng)業(yè)收入的增速，而從2021一季度開始，營(yíng)業(yè)成本的增速開始超過營(yíng)業(yè)收入的增速，這就會(huì)對(duì)公司的毛利率產(chǎn)生影響。從利潤(rùn)總額的增速來看，2019年、2020年和2022年一季度都曾出現(xiàn)過負(fù)增長(zhǎng)，但是通常都會(huì)在中報(bào)時(shí)轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)，但是2022上半年卻首次出現(xiàn)利潤(rùn)總額負(fù)增長(zhǎng)的情況，說明今年以來國(guó)際國(guó)內(nèi)政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化還是給企業(yè)經(jīng)營(yíng)帶來了較大的影響。

2022上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入372.58億，同比增長(zhǎng)9.9%，營(yíng)業(yè)成本同比增長(zhǎng)16.36%，毛利率下降3.16個(gè)百分點(diǎn)至43.14%。

分產(chǎn)品來看：主業(yè)產(chǎn)品和服務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入293.6億，占比78.82%，同比僅增長(zhǎng)5.21%，而相應(yīng)的營(yíng)業(yè)成本卻增長(zhǎng)10.97%，毛利率下降2.88個(gè)百分點(diǎn)至44.61%；創(chuàng)新業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入70.08億，占比18.81%，同比增長(zhǎng)25.62%，營(yíng)業(yè)成本同比增長(zhǎng)28.63%，毛利率下降1.39個(gè)百分點(diǎn)至40.25%；建造工程實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.84億，占比2.37%，營(yíng)收同比增長(zhǎng)114.95%，營(yíng)業(yè)成本同比增長(zhǎng)149.76%，毛利率下降11.5個(gè)百分點(diǎn)至17.53%。

分地區(qū)來看：境內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入255.45億，占比68.56%，同比僅增長(zhǎng)4.54%，而相應(yīng)的營(yíng)業(yè)成本卻增長(zhǎng)10.47%，毛利率下降3.08個(gè)百分點(diǎn)至42.69%；境外實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入117.13億，占比31.44%，同比增長(zhǎng)23.72%，營(yíng)業(yè)成本同比增長(zhǎng)32.09%，毛利率下降3.54個(gè)百分點(diǎn)至44.14%。

境內(nèi)業(yè)務(wù)分事業(yè)群來看：公共服務(wù)事業(yè)群（PBG）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入69.75億，占比18.72%，同比負(fù)增長(zhǎng)1.4%；企事業(yè)事業(yè)群（EBG）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入68.31億，占比18.33%，同比增長(zhǎng)2.58%；中小企業(yè)事業(yè)群（SMBG）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入62.86億，占比16.87%，同比增長(zhǎng)3.97%。

上述業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)的確不算好！主業(yè)產(chǎn)品及服務(wù)增長(zhǎng)乏力，營(yíng)業(yè)成本上升、毛利率下降。這也許就是近一年來股價(jià)跌跌不休的原因吧！非要找亮點(diǎn)的話只能說境外業(yè)務(wù)和創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展得還不錯(cuò)，占比也有所提升。

上圖為近20個(gè)季度“?？低暋备鞔箢愘Y產(chǎn)收益及回報(bào)率情況，可以看出：公司的利潤(rùn)來源主要均為經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)，而且由于公司輕資產(chǎn)的特征，使得經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)回報(bào)率要顯著高于其他的資產(chǎn)回報(bào)率，以年度數(shù)據(jù)來看，基本能夠保持在50%左右；而總資產(chǎn)回報(bào)率和股東權(quán)益回報(bào)率基本能夠保持在25%至30%之間，都是非常優(yōu)秀的。2022上半年，公司的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為59.14億，經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)回報(bào)率12.29%，總資產(chǎn)回報(bào)率8.28%，股東權(quán)益回報(bào)率8.94%，基本均為歷史低點(diǎn)。

再來看看成本費(fèi)用情況。

上圖為近20個(gè)季度“?？低暋钡某杀举M(fèi)用情況，可以看出：隨著公司生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，成本費(fèi)用也是逐年增加的。其中：營(yíng)業(yè)成本占比最大，其他四項(xiàng)費(fèi)用中銷售費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用占比較大，符合公司的發(fā)展戰(zhàn)略。下圖為公司2022年一季度的成本費(fèi)用占比情況，上述特征也很明顯：

再來看看財(cái)務(wù)費(fèi)用，通常來說公司的財(cái)務(wù)成本負(fù)擔(dān)率受有息債務(wù)負(fù)擔(dān)和匯率波動(dòng)等因素影響?！昂？低暋钡挠邢鶆?wù)負(fù)擔(dān)不重，受匯率波動(dòng)影響，近年來財(cái)務(wù)成本負(fù)擔(dān)率最低為0.17%，最高6.81%，整體來說不算高。所得稅率近年來基本在10%左右，應(yīng)該享受到國(guó)家給予該行業(yè)的特殊稅收優(yōu)惠政策了。

上圖為近20個(gè)季度“?？低暋钡墓蓹?quán)價(jià)值增加值情況(假設(shè)股權(quán)資本成本為8%)，可以看出：公司近年來的股權(quán)價(jià)值增加值逐年提高，但2022上半年與歷史同期相比降至最低，進(jìn)一步印證了在前面收入-成本-利潤(rùn)分析所得出的結(jié)論。

四、自由現(xiàn)金流分析

上圖為近20個(gè)季度“?？低暋钡默F(xiàn)金流情況，按年度來看，可以看出“?？低暋钡慕?jīng)營(yíng)資產(chǎn)自由現(xiàn)金流并非逐年增加，而是略有波動(dòng)的，2020年歷史最高為152.43億，2021年歷史次高為116.18億；按季度來看，可以看出“?？低暋钡慕?jīng)營(yíng)資產(chǎn)自由現(xiàn)金流有一定的規(guī)律性，通常一二季度為負(fù)，三四季度轉(zhuǎn)正，這應(yīng)該與公司給予客戶的信用政策和應(yīng)收賬款清收周期有關(guān)。但是202年中報(bào)，公司的經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)自由現(xiàn)金流量降至-28.48億，為歷史同期最低，還是讓人有些擔(dān)憂。好在近年來公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的現(xiàn)金含量都還不錯(cuò)，這又讓人稍稍放下些心。

此外，由于公司的長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)規(guī)模逐年擴(kuò)大，保全性資本支出也隨之增加，2017年僅為3.41億元，2021年增加至10.91億，2022中報(bào)為6.9億。

五、現(xiàn)在的“?？低暋敝刀嗌馘X

對(duì)于“?？低暋惫乐档年P(guān)鍵在于判斷公司未來還能否繼續(xù)保持之前的增長(zhǎng)勢(shì)頭。公司股價(jià)一年來跌跌不休，估計(jì)就是因?yàn)楦鞣N內(nèi)外部不利因素使得大多數(shù)人認(rèn)為公司發(fā)展遇到瓶頸，可能再難超越以前的輝煌。但是一方面我比較認(rèn)可公司的發(fā)展戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)布局，另一方面也認(rèn)為近年來公司的大力投資和研發(fā)投入必將帶來不錯(cuò)的回報(bào)。因此仍然將之作為成長(zhǎng)股來看待，但安全起見可以假設(shè)一個(gè)較為保守的增長(zhǎng)率。2021年公司的自由現(xiàn)金流為116.18億，假設(shè)未來四年能夠保持7%的增速，永續(xù)增長(zhǎng)率取5%，貼現(xiàn)系數(shù)取8%，則得到下面的估值表：

昨日收盤價(jià)29.44元！感覺市場(chǎng)先生最近處于抑郁期，不用搭理他，還是堅(jiān)定持有吧！

$?？低?SZ002415)$

$偉明環(huán)保(SH603568)$

$花園生物(SZ300401)$

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失望的2018能否帶來希望的2019

收獲滿滿的2019

有收獲有遺憾的2020

備受磨練的2021

關(guān)鍵詞： 海康威視