《投資者網(wǎng)》張偉

編輯 胡珊

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在當(dāng)下數(shù)字化賦能實(shí)體經(jīng)濟(jì)的大背景下，與民生相關(guān)的醫(yī)藥行業(yè)也進(jìn)入了數(shù)字化升級(jí)新階段，并由此誕生了一大批專(zhuān)為醫(yī)藥數(shù)字化升級(jí)服務(wù)的SaaS（通過(guò)網(wǎng)絡(luò)提供軟件服務(wù)）企業(yè)。

目前，醫(yī)藥數(shù)字化行業(yè)已全面進(jìn)入了SaaS時(shí)代，相關(guān)公司也加快了上市步伐。11月30日，醫(yī)藥數(shù)字化SaaS方案供應(yīng)商浙江太美醫(yī)療科技股份有限公司（下稱(chēng)“太美醫(yī)療”）集中披露了科創(chuàng)板對(duì)其兩輪審核問(wèn)詢(xún)，涵蓋核心技術(shù)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、融資估值等近30個(gè)問(wèn)題。

而對(duì)太美醫(yī)療來(lái)說(shuō)，最大的問(wèn)題是近幾年一直虧損。對(duì)于盈利預(yù)期，太美醫(yī)療給科創(chuàng)板的回復(fù)是預(yù)計(jì)公司將在2025年、收入超過(guò)20億元時(shí)實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。最終太美醫(yī)療能否通過(guò)上市縮短其扭虧為盈的期限，還有待觀察。

營(yíng)收穩(wěn)定增長(zhǎng)卻仍嚴(yán)重虧損

IPO進(jìn)程顯示，太美醫(yī)療去年12月向科創(chuàng)板遞交招股書(shū)，今年9月因“財(cái)務(wù)資料已過(guò)有效期”被中止審核。11月29日，科創(chuàng)板恢復(fù)了對(duì)太美醫(yī)療的上市審核。但截至12月7日，太美醫(yī)療尚未披露最新版招股書(shū)。

據(jù)官網(wǎng)介紹，太美醫(yī)療的主營(yíng)業(yè)務(wù)為銷(xiāo)售其自主研發(fā)的SaaS產(chǎn)品，為藥企、醫(yī)院、第三方機(jī)構(gòu)、醫(yī)生、患者等醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)各方提供數(shù)字化升級(jí)服務(wù)，產(chǎn)品覆蓋臨床研究、藥物警戒、醫(yī)藥市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)等領(lǐng)域。

問(wèn)詢(xún)函回復(fù)文件顯示，2019年至2022年6月，太美醫(yī)療的營(yíng)業(yè)收入分別為1.93億元、3.14億元、4.66億元和2.47億元。其中，數(shù)字化解決方案的銷(xiāo)售收入在太美醫(yī)療營(yíng)業(yè)收入中的占比接近90%，臨床運(yùn)營(yíng)服務(wù)和醫(yī)學(xué)會(huì)務(wù)服務(wù)的營(yíng)收占比僅10%左右。

值得注意的是，雖然太美醫(yī)療的營(yíng)收保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，但近幾年該公司卻持續(xù)虧損。據(jù)之前的招股書(shū)披露，2019年至2021年上半年，太美醫(yī)療的累計(jì)虧損就已高達(dá)10.7億元。

為何持續(xù)虧損？太美醫(yī)療回復(fù)科創(chuàng)板稱(chēng)，主要系期間費(fèi)用太高所致，2019年至2022年6月的期間費(fèi)用分別為1.85億元、4.85億元、6.28億元和2.68億元，占各期營(yíng)業(yè)收入的309%、259%、207%和143%。期間費(fèi)用構(gòu)成中，主要包括職工薪酬和股份支付費(fèi)用。

有鑒于此，科創(chuàng)板要求太美醫(yī)療對(duì)未來(lái)能否盈利做出前瞻性分析。太美醫(yī)療表示，公司2019年至2021年?duì)I業(yè)收入的復(fù)合增長(zhǎng)率為55%，結(jié)合國(guó)內(nèi)醫(yī)藥數(shù)字化行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)、業(yè)務(wù)毛利率和客戶(hù)情況，公司有望繼續(xù)維持較快的收入增長(zhǎng)。

太美醫(yī)療表示，在銷(xiāo)售費(fèi)用占比降低至10%、研發(fā)費(fèi)用占比降低至19%、管理費(fèi)用占比將降低至11%，以43%至44%的綜合毛利率為經(jīng)營(yíng)目標(biāo)的前提下，綜合毛利率能覆蓋相關(guān)費(fèi)用。

而據(jù)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，太美醫(yī)療今年前6個(gè)月的綜合毛利率為39%，較2020年最高時(shí)的47%有一定程度下滑。未來(lái)幾年能否達(dá)到或維持43%及以上的毛利率，還有不確定性。

圖表1：太美醫(yī)療預(yù)計(jì)2025年扭虧為盈

太美醫(yī)療預(yù)計(jì)扭虧為盈的時(shí)間節(jié)點(diǎn)在2025年、公司收入超過(guò)20億元時(shí)實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。不過(guò)，太美醫(yī)療也提到，對(duì)于未來(lái)業(yè)績(jī)預(yù)期，只是在目前經(jīng)營(yíng)情況基礎(chǔ)上做出的初步性測(cè)算數(shù)據(jù)，不構(gòu)成對(duì)公司未來(lái)的盈利預(yù)測(cè)或業(yè)績(jī)承諾。

近三輪估值倍數(shù)差異較大被問(wèn)詢(xún)

除了何時(shí)盈利被關(guān)注，科創(chuàng)板還注意到太美醫(yī)療近三輪融資的估值PS倍數(shù)差異較大，要求其說(shuō)明估值增長(zhǎng)較快的合理性。

據(jù)招股書(shū)披露，太美醫(yī)療成立于2013年6月，2020年9月完成股份制改造。公司成立之初，太美醫(yī)療由唐麗莉和肖亮兩位自然人通過(guò)貨幣出資的方式共同發(fā)起成立。股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)顯示，從公司成立到股份制改造完成之前的七年之間，太美醫(yī)療一共進(jìn)行了10次股權(quán)轉(zhuǎn)讓和12次增資，先后引進(jìn)了賽富、軟銀、老虎基金、經(jīng)緯、騰訊等多家知名投資機(jī)構(gòu)。

其中，太美醫(yī)療在2019年5月到2020年9月進(jìn)行的E輪、E+輪和F輪融資估值的PS倍數(shù)變動(dòng)引起了科創(chuàng)板的注意。融資明細(xì)顯示，太美醫(yī)療這三輪融資的估值PS倍數(shù)分別為60.51倍、70.24倍和41.71倍，對(duì)應(yīng)的投后估值分別為38億元、44億元和80億元。

圖表2：太美醫(yī)療近三輪融資的PS倍數(shù)變動(dòng)

太美醫(yī)療表示，公司與老虎基金的E輪融資，約定投后估值為38億元，按最近的2018年?duì)I收6266萬(wàn)元計(jì)，對(duì)應(yīng)PS倍數(shù)為 60.51倍；與騰訊簽署E+輪融資協(xié)議時(shí)，騰訊明確在股改完成后增資5億元，對(duì)應(yīng)的投后估值為44億元，不過(guò)E+輪融資協(xié)議在2019年10月之前簽訂，仍需參考較該時(shí)點(diǎn)最近的2018年?duì)I收進(jìn)行測(cè)算，所得PS 倍數(shù)為70.24倍，最終造成E+輪融資的PS倍數(shù)較E輪差異較大。

F輪融資與E+輪的估值PS倍數(shù)差異較大的原因則在于，參與F輪融資的多家機(jī)構(gòu)聯(lián)合向太美醫(yī)療投資12.4億元，疊加營(yíng)收增長(zhǎng)、技術(shù)領(lǐng)先、市場(chǎng)地位等因素影響，最終協(xié)定的投后估值為80.7億元。同時(shí)根據(jù)離融資協(xié)議簽訂時(shí)最近的2019年?duì)I收計(jì)算得出，F(xiàn)輪融資的估值PS倍數(shù)為41.71倍，較E+輪的70.24倍大幅下降。

太美醫(yī)療認(rèn)為，近三輪外部融資的PS倍數(shù)波動(dòng)主要受公司整體估值水平及測(cè)算PS倍數(shù)時(shí)所采用的業(yè)績(jī)基數(shù)（E輪、E+輪基于2018年?duì)I收，F(xiàn)輪基于2019年?duì)I收）等因素綜合所致，“歷次外部融資系充分考慮相關(guān)因素而進(jìn)行市場(chǎng)化估值并協(xié)商的結(jié)果，外部融資估值具有合理性”。

現(xiàn)金流超過(guò)15億仍募資“買(mǎi)樓”

募資用途顯示，太美醫(yī)療本次IPO擬募資20億元，其中，有超過(guò)7億元被用于購(gòu)買(mǎi)2.6萬(wàn)平方米的辦公樓，約占募資總額的35%。對(duì)此，科創(chuàng)板要求太美醫(yī)療說(shuō)明大資金投入“買(mǎi)樓”的必要性與合理性，“是否變相投入房地產(chǎn)領(lǐng)域”。

太美醫(yī)療回復(fù)稱(chēng)，截至2022 年6月底，公司的員工總數(shù)為1511人，房產(chǎn)租賃面積超過(guò)2萬(wàn)平方米，募資項(xiàng)目實(shí)施期間，公司員工人數(shù)預(yù)計(jì)將增至2604 人，現(xiàn)有研發(fā)場(chǎng)地難以滿(mǎn)足新增人員的辦公需求和研發(fā)需求，亟需擴(kuò)大研發(fā)、運(yùn)營(yíng)場(chǎng)地面積，并創(chuàng)造良好的辦公條件和環(huán)境，吸引更多高層次技術(shù)人才，為公司持續(xù)創(chuàng)新奠定基礎(chǔ)。

太美醫(yī)療還表示，公司不具有房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資質(zhì)和預(yù)售許可證，不屬于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)，公司主業(yè)不涉及房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)，本次房產(chǎn)購(gòu)置僅為獲取未來(lái)研發(fā)活動(dòng)所需辦公場(chǎng)所，不存在以出售為目進(jìn)行房產(chǎn)購(gòu)置的情況，不存在變相投入房地產(chǎn)領(lǐng)域的情形。

不過(guò)，太美醫(yī)療的現(xiàn)金流充足，又要募資“買(mǎi)樓”似乎說(shuō)不過(guò)去。據(jù)問(wèn)詢(xún)函回復(fù)文件披露，截至今年6月末，太美醫(yī)療的貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)余額高達(dá)15.62 億元，短期償債和長(zhǎng)期償債能力較強(qiáng)且不存在大額未償還借款，具備其經(jīng)營(yíng)所需的必要資金。

圖表3：太美醫(yī)療的現(xiàn)金流充足

另一方面，據(jù)問(wèn)詢(xún)函回復(fù)文件披露，截至2022年 6月末，太美醫(yī)療的固定資產(chǎn)凈值只有 1382萬(wàn)元，在其總資產(chǎn)中的占比不到1%。1000多萬(wàn)元固定資產(chǎn)，20億元募資額，巨大反差之下，太美醫(yī)療的募資需求最終能否獲得科創(chuàng)板的認(rèn)可，也還有待觀察。（思維財(cái)經(jīng)出品）■

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