《投資者網(wǎng)》侯書青

近日，鄉(xiāng)村基快餐連鎖控股有限公司（下稱“鄉(xiāng)村基”）重新向港交所遞交上市申請，這是繼2022年1月、7月后，鄉(xiāng)村基第3次遞表。目前，國內(nèi)與鄉(xiāng)村基類似的中式快餐連鎖企業(yè)有老娘舅和老鄉(xiāng)雞，后兩者都將上市地點選在A股。

【資料圖】

截至2022年12月31日，鄉(xiāng)村基是目前國內(nèi)規(guī)模最大的直營連鎖中餐企業(yè)。但受制于較低的客單價、翻臺率和直營模式較高的營業(yè)成本，鄉(xiāng)村基的營業(yè)利潤率始終承壓。同時，2019-2022年（下稱“報告期”），公司的業(yè)績波動較大，而同行老鄉(xiāng)雞同期的業(yè)績表現(xiàn)卻較為平穩(wěn)。

目前鄉(xiāng)村基最值得關(guān)注的，是子品牌大米先生，其在幾項關(guān)鍵指標上的表現(xiàn)顯著優(yōu)于主品牌。眼下大米先生正迎來自己的“太二時刻”，鄉(xiāng)村基打算怎么打這張好牌？

王位并不穩(wěn)

招股書顯示，2022年末鄉(xiāng)村基旗下鄉(xiāng)村基、大米先生門店數(shù)量分別為551家和603家，門店總量突破1100家，同時，營收規(guī)模超過47億元。而截至2022年上半年，老鄉(xiāng)雞的門店數(shù)量也逼近1100家，營收20.11億元。同期老娘舅的門店數(shù)量僅為391家，2021年營收15.25億元，預(yù)計2022年業(yè)績將出現(xiàn)下滑。

3家企業(yè)目前都在尋求上市，但只有老鄉(xiāng)雞才是和鄉(xiāng)村基同一量級的對手，鄉(xiāng)村基暫居首位，但它目前的地位并不穩(wěn)。

雖然在門店數(shù)量和營收規(guī)模上，老鄉(xiāng)雞仍落后鄉(xiāng)村基半個身位，但二者在多項主要數(shù)據(jù)上的差距卻很明顯。報告期內(nèi)，鄉(xiāng)村基的凈利潤波動幅度較大，分別為8270.2萬元、-242.4萬元、1.09億元和3083.8萬元。對應(yīng)的經(jīng)營利潤率分別為9.2%、7.0%、11.1%、9.2%，低于老娘舅、老鄉(xiāng)雞兩位同行的同期水準。

其中老鄉(xiāng)雞2019-2021年的經(jīng)營利潤率分別為18.9%、17.1%和16.4%，老娘舅的經(jīng)營利潤率在同期則保持在15%的水平。

鄉(xiāng)村基的報告期內(nèi)發(fā)生了很多事情，從2019年末疫情開始，2021年疫情穩(wěn)定，再到2022年末疫情接近結(jié)束。整個餐飲行業(yè)都在這一段時間承擔(dān)著很大的壓力，鄉(xiāng)村基的凈利潤波動看起來也有跡可循。但問題是，老鄉(xiāng)雞的凈利潤在此期間的表現(xiàn)卻非常平穩(wěn)。

2019-2022年上半年，老鄉(xiāng)雞的凈利潤分別為1.59億元、1.05億元、1.35億元和0.76億元。此外，規(guī)模更小的老娘舅在2019-2022年上半年的凈利潤分別為0.66億元、0.22億元、0.64億元和75.1萬元，走向與鄉(xiāng)村基類似，區(qū)別在于老娘舅沒有出現(xiàn)虧損。

這樣的對比十分直觀，老鄉(xiāng)雞2022年上半年的營收不及鄉(xiāng)村基2022年全年的一半，但盈利已經(jīng)是鄉(xiāng)村基的2倍。

鄉(xiāng)村基有些“虛胖”？

鄉(xiāng)村基明明門店規(guī)模與營業(yè)收入都是首位，卻在盈利能力上遜于對手，這或許意味著，目前鄉(xiāng)村基仍有些“虛胖”。

鄉(xiāng)村基采用的全直營模式，這確實會在一定程度上提高公司的成本負擔(dān)，卻并不是拉低公司盈利能力的真實原因。老娘舅和老鄉(xiāng)雞雖然都有各自的加盟門店，但占比很小。2021年末，老娘舅有364家直營門店和24家加盟門店，而老鄉(xiāng)雞則有997家直營門店和102家加盟門店。

可以看出，2位同行的加盟門店占比分別為9%、6%左右。且在對比鄉(xiāng)村基和老鄉(xiāng)雞的成本結(jié)構(gòu)時，《投資者網(wǎng)》發(fā)現(xiàn)，二者的最主要成本來自原材料和員工成本，兩項之和在總收入中的占比均為6-7成。鄉(xiāng)村基的模式雖然與老鄉(xiāng)雞有些許不同，但這并未導(dǎo)致二者的成本結(jié)構(gòu)發(fā)生根本性的變化。

鄉(xiāng)村基盈利能力弱于同行的真正原因，一是主品牌鄉(xiāng)村基較低的翻臺率，二是2個品牌較低的客單價共同造成的。

招股書顯示，報告期內(nèi)公司旗下鄉(xiāng)村基餐廳的翻座率為2.8、2.2、2.7、2.7，大米先生餐廳的翻座率為3.3、3.4、4.3、4.0。而2019-2021年，老鄉(xiāng)雞的翻臺率分別為4.85、4.24和4.29。

在連鎖餐飲行業(yè)，翻臺率達到2-3屬于平均水平，2022年的海底撈、太二酸菜魚就處在這一梯隊。從這一點看，鄉(xiāng)村基旗下2個品牌的表現(xiàn)要算中上。奈何他們的對手是老鄉(xiāng)雞，相比之下鄉(xiāng)村基餐廳的表現(xiàn)就有些拖后腿了。

再看客單價，鄉(xiāng)村基的兩個品牌在客單價上的表現(xiàn)也遜于老鄉(xiāng)雞。報告期內(nèi)，鄉(xiāng)村基的客單價約為25-26元，大米先生則為21-22元，而老鄉(xiāng)雞在2019-2021年期間的客單價則在29-30元左右。

最后看單店日均銷售額，報告期內(nèi)，鄉(xiāng)村基的單店日均銷售額從1.37萬元跌至1.13萬元，大米先生的單店日均銷售卻從1.02萬元增至1.27萬元。而結(jié)合門店數(shù)量和營收規(guī)模粗略計算后，得出老鄉(xiāng)雞的單店日均銷售額僅為約1萬元。

雖然老鄉(xiāng)雞有時會面臨“老鄉(xiāng)吃不起老鄉(xiāng)雞”的吐槽，但翻座率和相似體量下更高的利潤已經(jīng)能證明：這個價位確實能賺更多的錢。比起老鄉(xiāng)雞，鄉(xiāng)村基還需要更強的盈利能力來充實自己的體量。

鄉(xiāng)村基迎來“太二時刻”

在消費領(lǐng)域，從安踏的FILA到九毛九的太二酸菜魚，子品牌“喧賓奪主”的事情并不鮮見。消費者的口味、市場潮流一直處于變化中，僅憑單一品牌難以緊跟熱點，消費者對單一品牌的審美疲勞也影響著品牌的生命周期。

甚至擁有具備一定增長潛力的子品牌，對企業(yè)上市也有一定幫助。港股上市公司九毛九于2020年1月成功上市，其子品牌太二酸菜魚的收入貢獻率也在同年超過主品牌。仔細翻看九毛九的歷史數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，2019年時九毛九與太二酸菜魚的關(guān)系，與2022年的鄉(xiāng)村基與大米先生非常像。

2019年末，九毛九西北菜翻臺率為2.4，收入13.72億元，占比約51.7%，太二酸菜魚的翻臺率是4.8，收入12.77億元。在這一年，太二酸菜魚表現(xiàn)出了強于主品牌的增長潛力，銷售增長率為4.1%，而主品牌僅為0.2%。

這導(dǎo)致九毛九在上市之前獲得了近640倍的超額認購，2020年1月15日上市首日開盤即大漲42%，當(dāng)日收盤時的漲幅甚至達55%。此后九毛九也推波助瀾，向太二傾斜了更多資源，餐廳數(shù)量從2019年末的126家猛增至233家。到了2020年末，太二酸菜魚的收入貢獻率增至72.3%。

如今的大米先生，似乎也迎來了自己的“太二時刻”。招股書顯示，大米先生的營收占比在2022年反超鄉(xiāng)村基，二者的收入占比分別為53.2%和46.8%，從門店數(shù)量上看，2022年鄉(xiāng)村基餐廳的數(shù)量凈減少24家，大米先生餐廳凈增加29家。

大米先生會不會成為鄉(xiāng)村基的太二酸菜魚，能否讓鄉(xiāng)村基的股價實現(xiàn)“跨越”尚不得而知。即便目前大米先生的盈利能力強于鄉(xiāng)村基且門店數(shù)量也略高于后者，但從招股書里鄉(xiāng)村基的開店計劃中能看出，鄉(xiāng)村基只是把資源有限地向大米先生傾斜。

按年看公司2023-2025年的開店計劃，鄉(xiāng)村基餐廳為110家、120家、140家，大米先生為120家、120家和180家。

時間不等人，上市3年后，曾經(jīng)風(fēng)光一時的太二酸菜魚也面臨著營收下降的困擾，而母公司九毛九的新品牌發(fā)展仍然不盡如人意。2022年財報顯示，主品牌九毛九餐廳的業(yè)績也較上年同期下滑20.4%，太二酸菜魚的同店銷售額下滑22.3%，營收下滑5.6%。后者的翻座率在2020-2022年間連年走低，分別為3.8、3.4、2.6。此外，“2顆雞蛋餅”品牌被出售，慫火鍋一年僅凈增18家門店，那未大叔和賴美麗烤魚門店數(shù)量則原封未動。

2022年全年，九毛九錄得收入40.06億元，同比減少4.16%，經(jīng)調(diào)整凈利潤6934.3萬元，同比減少81.77%。雖然2022年的營業(yè)數(shù)據(jù)并未對九毛九的股價造成太大影響，但截至4月14日收盤，其股價已較最高點38.6港元跌去約53%，收于19.94港元，總市值約228.4億元人民幣。

招股書顯示，2020年5月22日鄉(xiāng)村基引入紅杉中國的3億元戰(zhàn)略投資后，估值達到50億元，而紅杉的每股成本則高達59.83元。

上市3年后，太二酸菜魚正面臨業(yè)績瓶頸，有消息稱其已經(jīng)取消“每桌最多接待4人”的限制。而眼下的鄉(xiāng)村基或許已經(jīng)進入上市窗口期：在大米先生的業(yè)績黃金期結(jié)束前，鄉(xiāng)村基能走進交易所的大門嗎？（思維財經(jīng)出品）■

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