投資要點
本周債市熱點 5月銀行間超儲率遠高于市場普遍預期,主要有兩個原因:(1)央行在可統(tǒng)計的公開市場操作之外,通過再貸款、再貼現(xiàn)等其他貨幣工具,投放約5000億元基礎貨幣。我們認為央行通過非公開市場渠道投放資金,并沒有體現(xiàn)出貨幣政策即將轉寬的意圖。反而更有可能是在為小微企業(yè),對沖下一階段可能到來的資金面收緊壓力。
(2)央行通過公開招標國庫現(xiàn)金定存以外的手段,向商業(yè)銀行轉移了約5800億元財政存款。從歷史上看,當央行將財政存款轉移至商業(yè)銀行1-3個月后,通常會再度回籠財政資金。因此5月份財政存款的大量轉移,將意味著未來一個季度財政資金將再度回籠至央行,并對資金面產生不利影響。
本周流動性跟蹤 本周央行逆回購額擴大,維穩(wěn)意圖明顯,公開市場凈投放500億元。 本周五(6月25日),相較于上周五(6月18日), 銀行間質押式回購利率方面,R001下行47.94BP,R007上行51.34BP,R014上行15.59BP。存款類質押式回購利率方面,DR001下行50.40BP,DR007下行0.67BP,DR014上行13.02BP。 SHIBOR利率短下長上。 6月25日,SHIBOR隔夜為1.5500%,下行46.40BP;SHIBOR1周為2.1960%,下行1.00BP;1月期SHIBOR為2.4040%,上行0.60BP;3月期SHIBOR為2.4560%,上行1.20BP。
本周一二級市場 一級市場方面,本周利率債凈融資額較上周減少。本周一級市場共發(fā)行73支利率債,實際發(fā)行總額為2724.40億元,較上周減少2640.52億元;總償還量為1143.34億元,較上周減少1188.66億元;凈融資額為1581.06億元,凈融資較上周減少1451.86億元。二級市場方面,利率債招標需求一般,招標倍數(shù)普遍在3-7倍之間。國債、國開收益率一致下行。6月25日,1年期國債收益率為2.4437%,較上周五(6月18日)下行8.37BP;10年期國債收益率報3.0827%,下行3.75BP。1年期國開債收益率報2.5122%,較上周五下行4.64BP;10年期國開債收益率報3.4901%,下行2.49BP。
風險提示 新冠疫情變化,貨幣政策超預期。
報告正文
1、超儲率為何意外上行?
事件:根據(jù)5月份央行資產負債表數(shù)據(jù),估算5月銀行間超儲率為1.4%,較4月份回升0.2個百分點,遠高于市場預期。
解讀:5月銀行間超儲率遠高于市場普遍預期,主要有兩個原因:
(1)央行在可統(tǒng)計的公開市場操作之外,通過再貸款、再貼現(xiàn)等其他貨幣工具,投放約5000億元基礎貨幣。
在央行公布的貨幣當局、及金融機構資產負債表中,有“貨幣當局:對其他存款性公司債權”、“其他存款性公司:對中央銀行負債”兩個口徑的數(shù)據(jù),字面上兩者定義應該是一樣的,但是實際數(shù)據(jù)公布不同。特別是2018年以來,兩者差值明顯拉大。
我們猜測,可能是一些非公開市場貨幣工具(如再貸款、再貼現(xiàn)、金融救助等),體現(xiàn)在了貨幣當局報表里,但沒有體現(xiàn)在其他存款性公司報表里。也就是說“貨幣當局:對其他存款性公司債權”是央行對商業(yè)銀行投放的總口徑,而“其他存款性公司:對中央銀行負債”與央行公開市場操作(逆回購、MLF、PSL、SLF)凈投放更匹配。
假設“央行口徑-公開市場凈投放”,就是再貸款、再貼現(xiàn)等其他貨幣工具的計算公式?;厮輾v史,2020年3月至年底,央行通過再貸款等其他貨幣工具投放基礎貨幣約1.8萬億元,與央行公布的3輪、共1.8萬億元再貸款、再貼現(xiàn)計劃基本匹配。但在2019年,計算得到央行通過該渠道投放基礎貨幣1.1萬億,遠超當年央行新增的再貸款額度,特別是2019年7月單月投放約7000億元,可能與央行對包商銀行的金融救助有關。
央行通過非公開市場渠道投放基礎貨幣,理論上應對資金面形成利好。但通過數(shù)據(jù)對比,我們發(fā)現(xiàn)2019年中、2020年,央行通過非公開市場渠道投放資金時,資金利率并沒有隨之下行,反而上行了。這反映出再貸款等貨幣工具,更多的起到逆周期調節(jié)的作用,在資金面收緊時“精準滴灌”、為小微企業(yè)對沖緊縮壓力。
對比本輪,我們認為央行通過非公開市場渠道投放資金,并沒有體現(xiàn)出貨幣政策即將轉寬的意圖。反而更有可能是在為小微企業(yè),對沖下一階段可能到來的資金面收緊壓力。
(2)央行通過公開招標國庫現(xiàn)金定存以外的手段,向商業(yè)銀行轉移了約5800億元財政存款。
央行資產負債表里,從財政方面直接影響流動性的是“貨幣當局:政府存款”項的增減。除此之外,“金融機構:財政存款”項目,體現(xiàn)出央行與商業(yè)銀行持有的財政存款總和。而央行開展國庫現(xiàn)金定存,會造成兩者出現(xiàn)差值。
但在5月份央行資產負債表中,“貨幣當局:政府存款”項增加3485億,“金融機構:財政存款”項目卻大增9257億,兩者差值達到約5800億,為有史以來的最高水平。同時,5月份央行國庫現(xiàn)金定存凈投放為零。
兩個統(tǒng)計口徑出現(xiàn)如此大的差值,我們認為,可能是央行通過公開招標以外的其他手段,將財政存款轉移至商業(yè)銀行。而此種投放,會為銀行體系補充流動性,數(shù)據(jù)上看有利于資金利率的下行。
但是從歷史上看,當央行將財政存款轉移至商業(yè)銀行1-3個月后,通常會再度回籠財政資金。因此5月份財政存款的大量轉移,將意味著未來一個季度財政資金將再度回籠至央行,并對資金面產生不利影響。
2、流動性跟蹤
2.1
公開市場操作
本周央行逆回購額擴大,維穩(wěn)意圖明顯,公開市場凈投放500億元。本周央行共投放900億元7天逆回購。其中周一(6月21日)至周三(6月23日)每天各投放100億元7天逆回購,周四(6月24日)、周五(6月25日)每天各投放300億元7天逆回購。周五(6月25日)央行發(fā)行50億元票據(jù)互換3個月,發(fā)行利率為2.35%,與上期相同。
本周共有400億元7天逆回購到期,周二(6月22日)至周五(6月25日)每天各到期100億元,全口徑公開市場操作凈投放500億元。下周共有900億元逆回購、50億元票據(jù)互換3個月到期。
2.2
貨幣市場利率
銀行間資金利率短下長上 。 本周五(6月25日), 相較于上周五(6月18日,下同),銀行間質押式回購利率方面,R001下行47.94BP,R007上行51.34BP,R014上行15.59BP。存款類質押式回購利率方面,DR001下行50.40BP,DR007下行0.67BP,DR014上行13.02BP。
SHIBOR利率短下長上。 6月25日,SHIBOR隔夜為1.5500%,下行46.40BP;SHIBOR1周為2.1960%,下行1.00BP;1月期SHIBOR為2.4040%,上行0.60BP;3月期SHIBOR為2.4560%,上行1.20BP。
2.3
同業(yè)存單發(fā)行
同業(yè)存單凈償還額較上周大幅增加。本周同業(yè)存單總發(fā)行量為4874.4億元,總償還量為3093.6億元,凈融資額為1780.8億元,凈融資額較上周增加2746.7億元。
同業(yè)存單發(fā)行利率一致上行。 6月25日,1月期品種發(fā)行利率為2.6521%,較上周五(6月18日)上行8.84BP;3月期品種利率為2.7117%,上行3.37BP;6月期品種發(fā)行利率為2.9373%,上行3.25。
2.4
實體經濟流動性
票據(jù)轉貼利率一致上行。 根據(jù)最新數(shù)據(jù),截至6月25日,股份行6個月的票據(jù)轉貼利率為2.6265%,較上周五(6月18日)上行6.41BP。城商行6個月的票據(jù)轉貼利率2.7284%,較上周五上行1.66BP。
2.5
一周監(jiān)管動態(tài)
3、利率債
3.1
一級市場發(fā)行及中標
本周利率債凈融資額較上周減少。本周一級市場共發(fā)行73支利率債,實際發(fā)行總額為2724.40億元,較上周減少2640.52億元;總償還量為1143.34億元,較上周減少1188.66億元;凈融資額為1581.06億元,凈融資較上周減少1451.86億元。
本周江蘇、新疆、福建、西藏、山東、山西、貴州、四川、吉林、湖北十地開展地方債發(fā)行工作。江蘇發(fā)行3支地方債,發(fā)行總額為496.38億元;新疆發(fā)行7支地方債,發(fā)行總額為194.2億元;福建發(fā)行1支地方債,發(fā)行總額為50億元;西藏發(fā)行9支地方債,發(fā)行總額為43億元;山東發(fā)行8支地方債,發(fā)行總額為167.01億元;山西發(fā)行4支地方債,發(fā)行總額為77.24億元;貴州發(fā)行1支地方債,發(fā)行總額為49.9353億元;四川發(fā)行1支地方債,發(fā)行總額為111.3109億元;吉林發(fā)行6支地方債,發(fā)行總額為48.25億元;湖北發(fā)行12支地方債,發(fā)行總額為48.17億元。
3.2
利率債到期收益率
國債收益率一致下行。6月25日,1年期國債收益率為2.4437%,較上周五下行8.37BP;3年期國債收益率為2.7614%,下行7.92BP;5年期國債收益率報2.9506%,下行3.61BP;7年期國債收益率報3.0783%,下行3.26BP;10年期國債收益率報3.0827%,下行3.75BP。
國開債收益率一致下行。 6月25日,1年期國開債收益率報2.5122%,較上周五下行4.64BP;3年期國開債收益率報3.0288%,下行11.00BP;5年期國開債收益率報3.2561%,下行7.42BP;7年期國開債收益率報3.4555%,下行3.26BP;10年期國開債收益率報3.4901%,下行2.49BP。
3.3
利率債利差
各期限利差漲跌不一。 6月25日,與上周五相比,10Y-1Y利差走闊4.62BP,10Y-5Y利差收窄0.14BP,10Y-7Y利差收窄0.49BP。
國開債5年期隱含稅率收窄,10年期隱含稅率走闊。6月25日,5年期國債、國開債利差為30.55BP,5年期國開債隱含稅率收窄0.93個百分點。10年期國債、國開債利差為40.74BP,10年期國開債隱含稅率走闊0.44個百分點。
4、海外債市跟蹤
美國2年期、10年期國債收益率一致上行。本周五(6月25日),2年期美債收益率為0.28%,較上周五上行2BP;10年期美債收益率為1.54%,較上周五上行9BP;10年期美債與2年期美債利差為126BP,較上周五上行7BP。
日德10年期國債收益率走勢分化。 本周四(6月24日),德國10年期國債收益率為-0.21%,較上周五上行4BP;日本10年國債收益率為0.064%,較上周五下行0.2BP。
5、通脹跟蹤
蔬菜價格指數(shù)漲跌不一。本周五(6月18日),農業(yè)部菜籃子批發(fā)價格指數(shù)收于109.85,較上周五下跌0.81%;本周四(6月24日),山東蔬菜批發(fā)價格指數(shù)收于98.01,較上周五上漲5.82%。
生豬、豬肉價格均下跌。根據(jù)最新數(shù)據(jù),6月18日,22個省市生豬平均價為14.13元/千克,較上期(6月11日)下跌9.07%;豬肉平均價為24.72元/千克,較上期下跌7.00%。
商品價格指數(shù),石油期貨價格均上漲。 本周五(6月18日) ,南華工業(yè)品價格報3139.09點,較上周五上漲3.16%;RJ/CRB商品價格指數(shù)收于210.42點,較上周五上漲2.25%;布倫特原油期貨結算價報76.18美元,較上周五上漲3.63%;WTI期貨結算價報74.05美元,較上周五上漲3.36%。
6、下周重要經濟數(shù)據(jù)和事件
風險提示:新冠疫情變化,貨幣政策超預期。
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