·三輪消費行情的宏觀共性:經(jīng)濟企穩(wěn)+需求修復。經(jīng)濟增速上升是復蘇的信號,PPI-CPI剪刀差收斂隱含了上下游利潤再分配的優(yōu)化。1)2009.9-2010.9:“四萬億”穩(wěn)增長刺激見效,需求回暖推動PPI與CPI雙升。2009年周期股行情結(jié)束后消費接棒,各細分行業(yè)普漲。促消費推動汽車領(lǐng)漲,食品飲料表現(xiàn)不俗。2)2016.7-2018.1:供給側(cè)改革推動下,上游通縮緩解,GDP增速觸底回升。2015年創(chuàng)業(yè)板牛市結(jié)束后市場劇震,消費股接棒成長股,但其中僅深度受益消費升級的白酒、家電白馬表現(xiàn)突出。3)2019.3-2021.1:中美貿(mào)易摩擦緩和+疫情防控復蘇優(yōu)勢,消費股憑借盈利確定性優(yōu)勢承接了充裕的流動性。
·消費股超額收益的股票定價來源:盈利增速占優(yōu)和確定性溢價。1)盈利是股票定價模型中最核心的因素,盈利增速占優(yōu)是消費股引領(lǐng)風格切換的主要原因。在行情早期,消費股相對周期/成長的盈利增速從落后轉(zhuǎn)為領(lǐng)先。2)較高的盈利穩(wěn)定性使消費股在大盤震蕩期亦可獲得一定的相對收益。消費行業(yè)ROE相對經(jīng)濟周期波動不敏感,而消費行業(yè)年度相對收益與前一年Wind全A振幅的相關(guān)系數(shù)達41.6%。這意味著,股市劇烈波動之后,市場更愿意給予消費股確定性溢價。
·消費不再那么確定,財務視角看當前行業(yè)盈利格局:1)盈利穩(wěn)定性較為稀缺。從盈利絕對增速看,部分行業(yè)尚未從疫情恢復,多數(shù)行業(yè)當前增收不增利,白酒/乳制品/專營連鎖等營收、凈利雙升。從盈利質(zhì)量看,白酒/專營連鎖/紡織服裝行業(yè)的ROIC的持續(xù)上升,酒店行業(yè)ROIC近一年觸底回升。2)現(xiàn)金流比率少數(shù)改善。以經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流與營收比值的同比變化來衡量行業(yè)經(jīng)營業(yè)績的“含金量”,白酒/種植業(yè)現(xiàn)金流質(zhì)量持續(xù)提升,酒店及餐飲/一般零售現(xiàn)金流狀況顯著改善。3)成本承壓,毛利率處于低位。PPI持續(xù)高企,對中下游行業(yè)的成本端形成壓力,同時下游消費需求不佳,行業(yè)毛利率的大幅下滑,食品/輕工/汽車/消費者服務等行業(yè)毛利率均出現(xiàn)整體持續(xù)下行。
·需求是個弱假設,消費品更應重視供給側(cè)集中度提升帶來的龍頭競爭優(yōu)勢增厚。疫情以來,消費行業(yè)正經(jīng)歷一輪廣泛而深刻的供給側(cè)出清,投資者忽視了這一變化,這意味著,“剩者”將在需求回暖的周期中獲取更多份額與盈利彈性。1)受疫情及行業(yè)自身的影響,主動/被動淘汰驅(qū)動消費者服務、農(nóng)林牧漁行業(yè)的集中度顯著提升。2)專營連鎖(珠寶首飾)、品牌服飾行業(yè)國貨潮流興起,頭部公司憑借品牌和質(zhì)量優(yōu)勢加速搶占份額,行業(yè)集中度亦迎來上升趨勢。
·基于財務視角的選股邏輯:疫后消費復蘇是一個慢變量,但對于消費沖擊最大、最深的階段正在過去。中國消費潛力仍然巨大,但是在消費恢復的早期,我們應該優(yōu)先布局業(yè)績確定性更高、供給側(cè)出現(xiàn)優(yōu)化的方向:1)盈利確定性強與現(xiàn)金流改善:白酒;2)毛利率承壓緩和:汽車、食品;3)供給側(cè)優(yōu)化,集中度抬升:生豬、消費者服務等。
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關(guān)鍵詞: 消費行情 消費行情宏觀 經(jīng)濟增速上升 經(jīng)濟復蘇
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