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巴菲特在伯克希爾哈撒韋的股東會以及在圣母大學演講中，有一段經(jīng)典的描述，而且不止一次，原文我記不住了，大概意思就是，關于留存利潤的使用，如果投資一美元可以換回來超過一美元的收益，會考慮進行投資或者回購自家的股票，實在找不到合適的標的才會分紅，伯克希爾哈撒韋是不分紅的。老爺子總是在比較不同的資產，哪里劃算就把錢放到哪里。

實際上，很多生意并不美好，忙活半天，折騰得七葷八素，投入一塊錢可能只能賺回來一分錢，這樣的公司，不投也罷。

(資料圖片)

總會擔憂這樣的投資最終是否換來的是一堆破銅爛鐵或者是資不抵債？

中國巨石這樣的重資產企業(yè)，實際上還是有些隱憂的。中國巨石的優(yōu)點我講過很多次，今天講講這個令人擔憂的點，來源還是我在看《新工業(yè)時代》這本書的時候，看到了金融危機差點現(xiàn)金流斷了，進而還是無法回避大額資本開支的本質。

我花時間把中國巨石2005年到2022年資本性投入的金額總數(shù)進行了統(tǒng)計（下圖），這里面需要說明的有幾點：

①遇到美元，一律按照7.0的匯率進行換算，最終都以人民幣加總計算；

②資本性開支主要分為池窯建設項目、技改項目以及配套如葉臘石、天然氣等項目。

我的總體感受就是，重資產企業(yè)的資本性開支是非常夸張的，中國巨石的高速發(fā)展有賴于整個玻纖市場需求的擴張，也得益于很早上市后的規(guī)模擴張，所謂起得早，也是趕得巧，最后，以張毓強先生為代表的管理層絕對專業(yè)靠譜，其費用率被壓縮到了極致。最終我們看到的成本優(yōu)勢與技術優(yōu)勢都是眾多小因素加總復合的結果。

我的計算結果（都是約數(shù)），從2005年到2022年的中報，中國巨石總營收1271.80億元，扣非凈利潤總額為217.15億元，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為342.32億元。這個數(shù)據(jù)當然看起來是蠻好的了，不論從哪個角度去看。

然而，我要說的重點來了，這段時間，按照公告數(shù)據(jù)，以公告提供的投資額為準，扣除取消的印度基地，整體來看，累計投入439.55億元，非?？植赖囊粋€數(shù)字。這是硬投入，就是涉及到生產線一類的固定投資額。這還不包括其他的開支。

這其中2021年扣非凈利潤50.51億元，固定資產投資89.69億元（公示），2022年投入86.82億元（公示），今年大概率扣非凈利潤55億元左右，這么一對比大家心里有譜了吧？

如果拿掉這兩年的巨額開支呢，2005年到2020年，扣非凈利潤共計137.35億元，資本性開支為263.04元，看到了嗎，一樣的，并非是這幾年拉起來的。

那么，如果經(jīng)營現(xiàn)金流凈額與投資現(xiàn)金流凈額加總，又是什么結果呢？

經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為342.32億元，投資現(xiàn)金流凈額為-377.48億元

實際上，真的，痛點就在這里，公司無論多么賺錢，目前做到全球老大，依然存在這個問題，從投資者的角度出發(fā)，這個顯然非常不好。

這里面，主要是自有資金＋銀行借款的方式。

我知道，最終的投資額比我計算的要小一些，但是，這畢竟只是考慮的固定資產投資，且不考慮漏掉的小項目。

我有時候會想，如果下游的擴張失速或者需求減少呢，恐怕也會非常麻煩吧。有的人總是強調，行業(yè)寒冬來臨的時候，皮糙肉厚的大個頭能扛過去，小企業(yè)繼續(xù)死掉，大企業(yè)（如中國巨石）繼續(xù)提高市占率，似乎更是占優(yōu)勢，而且極高的進入壁壘讓小企業(yè)望而卻步。

這里面有幾個問題：①寒冬如果很長，如何是好，投資者的時間與資金都是有成本的啊；②反復如此，就算是成長型的所謂周期企業(yè)，到底最后留給股東的是什么東西，我們追求的是現(xiàn)金到更多現(xiàn)金的一個過程，那么，賺的錢都投入到生產線中了，股東有什么，池窯嗎？

玻纖當然不是水泥這種一次性消費品，但也不是牛奶之類的快消品。

玻纖這個行業(yè)真是退出壁壘無比的高，要么好好活下去，要么就會死掉。賺的錢都要考慮到擴大規(guī)模再生產，或者技改項目，能賣出去當然更好，賣不出，庫存積壓，直接就有傾覆之險。對于股東來說，這種模式感覺像是必須一直玩下去的游戲一樣，誰想先下場都是好難，這個生意模式，相對并不是非常友好。

未來呢？

考慮到這樣的情況，從之前的倉位控制不超過15％，調整為維持現(xiàn)狀，目前并無買賣的打算。

甚至，不排除，如果我想清楚了一些事情，可能會考慮清倉離開。

投資是需要持續(xù)理解的，以后還是多考慮那種十年后我知道會怎么樣的生意，這種思維能有效避開一些坑，也能有效縮小標的范圍。

重資產、高庫存等始終是一把利刃，方向盤上插著匕首開車，那真是。。。

給自己留足更大的安全邊際，怎么都不為過。

巴菲特說自己花了25年才明白這個道理，老爺子當然是謙虛，但也側面說明了，有些事情，確實容易陷入稟賦效應的坑里，而且越學習，這個坑有可能越大。

學習的目的就是增加認知，往更低風險的地方前進，注意，不是往更高收益的地方前進。

本文不構成任何投資建議。

$中國巨石(SH600176)$

關鍵詞： 中國巨石 資本開支