《投資者網(wǎng)》特約國金證券分析師毛銳

周三早盤三大指數(shù)集體高開。開盤之后，指數(shù)小幅震蕩走高，但后繼乏力，中午前三大指數(shù)先后翻綠。午后，指數(shù)保持在平盤線下弱勢橫盤直至收市。最終，上證指數(shù)、深成指、創(chuàng)業(yè)板指分別以跌0.17%、跌0.34%、跌0.31%報收。盤面上，漲停股（剔除ST和未開板次新股）27家，顯示市場情緒低迷；個股漲跌比1280：3470，個股平均漲幅-0.75%，虧錢效應(yīng)顯現(xiàn)，兩市成交額5747億，較前一交易日縮量10.18%。北上資金凈流入逾18億。

昨天大盤成交量已經(jīng)萎縮至近兩年多的地量，滬深300的成交量甚至創(chuàng)出了2020年4月13日以來的最低記錄，從一個側(cè)面反映了當(dāng)前市場的低迷。成交量如此低迷的原因何在？對后市有意味著什么？

(資料圖片僅供參考)

在前兩天的早評中，銳叔曾提到，市場這波殺跌主要源自于防控政策優(yōu)化后短期新冠感染人數(shù)快速上升，一定程度上影響了市場對未來經(jīng)濟(jì)回升的“強(qiáng)預(yù)期”。但這一影響只是推遲了“強(qiáng)預(yù)期”而不是逆轉(zhuǎn)了“強(qiáng)預(yù)期”，事實上市場在未來消費復(fù)蘇和經(jīng)濟(jì)回升上面仍具有廣泛共識，否則大消費板塊就不會成為最近行情的主線了。之所以這一共識未能體現(xiàn)在整體行情中，或者說未能讓更多資金參與到市場中來，從而導(dǎo)致成交量如此低迷，銳叔覺得，有部分原因應(yīng)該與一些投資者尤其是一些市場主力最近“陽”了有關(guān)，那么后市人氣的恢復(fù)，在一定程度上取決于后期疫情中“陽康”的趨勢。

根據(jù)昨天德邦證券的一份研報，從百度疫情搜索指數(shù)和擁堵指數(shù)來看，第一波受疫情沖擊的城市正在“早達(dá)峰，早復(fù)蘇”。北京、石家莊、保定等11個城市的人員流動在本周開始顯著恢復(fù)。預(yù)計12月24日，有9成的城市將迎來疫情搜索指數(shù)的達(dá)峰，并且預(yù)計在元旦假期前后，超9成的地區(qū)疫情搜索指數(shù)將回落至60%以內(nèi)，屆時各地也將迎來人員流動的拐點。換句話說，屆時市場的參與資金有望重新回升，市場也有望重新恢復(fù)活力，而現(xiàn)在離這個拐點已經(jīng)很近了。

另外，成交量低迷在當(dāng)前也不是一件壞事，至少一方面也說明當(dāng)前市場做空動能也衰減的差不多了，俗話也說“地量之后見地價”，成交量已預(yù)示大盤接近調(diào)整基本到位。這兩年多，比昨天成交量還低的日子只有兩天，分別是國慶節(jié)前的9月30日和國慶節(jié)后的10月11日，如果你去看平均股價指數(shù)（880003）的話，就會發(fā)現(xiàn)，從平均股價的角度看，前一輪上漲前市場見底的時間分別在這兩個交易日之后的第三個交易日和第一個交易日。

再結(jié)合技術(shù)上三大指數(shù)的KDJ指標(biāo)均已進(jìn)入超賣區(qū)域，以及滬指3070左右籌碼峰的較強(qiáng)支撐作用，疊加隔夜外圍市場集體強(qiáng)勁反彈的提振，銳叔更加覺得大盤基本調(diào)整到位，并在短線上有望逐步企穩(wěn)回升，且回升第一目標(biāo)是回補(bǔ)5分鐘K線上留下的3100.75-3104.92缺口。在相應(yīng)的操作層面上，繼續(xù)建議重倉者暫持股等待反彈，輕倉者則可適當(dāng)逢低加倉搶一下反彈。

板塊和熱點方面，昨天盤面上，行業(yè)方面，按不加權(quán)方式排序，酒店餐飲、旅游、食品飲料等漲幅居前，船舶、航空、汽車類等跌幅居前。題材方面，結(jié)合漲停個股數(shù)量和板塊指數(shù)漲幅，僅預(yù)制菜、新零售稍顯活躍。

昨天市場僅有的熱點大多集中在大消費方面，行業(yè)板塊個股平均漲幅前五位均屬于大消費。銳叔認(rèn)為，大消費就是當(dāng)前市場的主線。一方面，防控政策比較嚴(yán)格，使得一些消費場景受限，在防控政策優(yōu)化之后，自然具有較大的修復(fù)彈性。另一方面，當(dāng)前政策聚焦擴(kuò)內(nèi)需，擴(kuò)內(nèi)需的核心又在于促消費，因為我國最終消費支出占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比重已連續(xù)11年保持在50%以上，其中2021年最終消費支出對經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)率為65.4%，拉動GDP增長5.3個百分點。因此在外需回落風(fēng)險上升，國內(nèi)投資效率有待提高的背景下，促消費依然是擴(kuò)內(nèi)需最核心的抓手。另外，參考海外防控大幅優(yōu)化后一段時間行業(yè)基本面和股價表現(xiàn)，消費在經(jīng)濟(jì)中的表現(xiàn)具有相對優(yōu)勢，6月內(nèi)消費行業(yè)的超額收益也名列股市各行業(yè)前茅。因此，大消費不但是當(dāng)前市場的主線，預(yù)計未來一段時間，大消費仍有望成為市場中的優(yōu)勢品種。接下來的重點應(yīng)該是如何在消費中選擇更具潛力的領(lǐng)域和公司。借鑒海通證券在這方面的一篇研報，銳叔覺得可以從兩個角度來分析。一是從市值修復(fù)的角度來看，目前部分當(dāng)前營收及凈利潤尚未修復(fù)至疫情前水平的板塊（如酒店、景區(qū)）市值均已顯著超過2019年年底水平，說明這些板塊在股價上已經(jīng)較為充分體現(xiàn)了行業(yè)未來修復(fù)的預(yù)期，甚至已經(jīng)有點過了。相對來說，內(nèi)容娛樂、服裝、免稅等，市值與2019年年底水平相比，還有一定的折扣。二是從當(dāng)前估值與盈利修復(fù)匹配程度來看，當(dāng)前餐飲、酒店、景區(qū)演藝等依賴于線下消費場景的基本已處在PEG(市盈率相對盈利增長比率)=1指標(biāo)周圍，也就是說，其基本體現(xiàn)了市場對短期內(nèi)的場景修復(fù)已經(jīng)給予一定的估值溢價。而當(dāng)前PEG仍處于低位的行業(yè)為傳統(tǒng)零售渠道如百貨，黃金珠寶、紡織服裝如男裝、女裝等。因此在短期維度上，這些板塊存在一定的估值修復(fù)空間。而在中長期維度上，啤酒、白酒、免稅、醫(yī)美、黃金珠寶等存在長期消費升級邏輯及行業(yè)格局改善邏輯的消費品標(biāo)的更值得關(guān)注。

在疫后修復(fù)方面，還有一個領(lǐng)域值得關(guān)注，那就是人力資源領(lǐng)域，其催化因素來自于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后勞動力迎來返場，三年沖擊下多行業(yè)供需錯配。分行業(yè)來看，防控政策優(yōu)化后休閑和酒店業(yè)非農(nóng)就業(yè)缺口最大，在疫情影響逐漸減弱，消費逐漸從商品轉(zhuǎn)向服務(wù)的背景下，休閑和酒店業(yè)平均小時工資漲幅最大，勞動力缺口有望回補(bǔ)。原因1：疫情對很多經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了錯位的沖擊，例如部分受益于需求增加和遠(yuǎn)程辦公，部分面臨需求有限或無法全面運營而萎縮。原因2：確診者或者家中有確診者，往往也會自覺居家，這對于餐飲等接觸型的服務(wù)業(yè)來說，自然會影響到出勤的情況。原因3：疫情仍一定不確定性，企業(yè)因經(jīng)營壓力較大，及春節(jié)假期等因素考慮，企業(yè)會更傾向于選擇成本更低的靈活用工。中期來看，后疫情時代全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程中，就業(yè)市場的緊俏很大程度上受周期性因素的驅(qū)動。一些已經(jīng)修復(fù)的國家，卻仍然面臨著嚴(yán)峻缺工問題的現(xiàn)象。長期來看，（1）高增長+低滲透+順周期：國內(nèi)靈活用工市場真正開始起步，市場規(guī)模由2016年的1570億元增長至2019年的4779億元，CGAR為45%。廣義靈活用工滲透率美國已達(dá)到32%，日本約達(dá)42%，中國仍不足10%；狹義靈活用工人數(shù)差異更為明顯，美國成熟市場已達(dá)到10%，中國僅不足1%。（2）政策加持+法規(guī)不斷完善：保障勞務(wù)派遣、靈活用工等就業(yè)人員的合法權(quán)利，推動行業(yè)健康發(fā)展，各類行業(yè)政策持續(xù)支持，二十大中指出，實施就業(yè)優(yōu)先戰(zhàn)略，強(qiáng)化就業(yè)優(yōu)先政策，健全就業(yè)促進(jìn)機(jī)制，促進(jìn)高質(zhì)量充分就業(yè)?？傮w來看，國內(nèi)靈活用工市場尚處于起步階段，靈活用工使用率較低，行業(yè)集中度提升空間較大?，F(xiàn)國內(nèi)防疫政策已逐漸放開，企業(yè)穩(wěn)步推進(jìn)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，生產(chǎn)生活秩序的全面恢復(fù)推動企業(yè)用工需求增加，更多的企業(yè)出于降低成本和對疫情未來不確定性將傾向于采用靈活用工方式招聘，給相關(guān)人力資源服務(wù)企業(yè)帶來更多機(jī)會。以海外人力資源服務(wù)巨頭為例，任仕達(dá)、ADP深耕歐美市場，Recruit深耕日本市場，2021年收入分別為291/165/192億美元。疫情防疫政策放寬后三家巨頭公司收入增速最高接近40%，反彈速度快，且高增持續(xù)時間久。

操作策略：

昨天大盤仍延續(xù)低迷狀態(tài)，成交量更是萎縮至近兩年多的地量，反映當(dāng)前資金參與度很低。短線來看，預(yù)計元旦前后疫情將明顯回落，屆時市場的參與資金有望重新回升，市場也有望重新恢復(fù)活力。再結(jié)合技術(shù)上地量也說明當(dāng)前市場做空動能也衰減的差不多了、三大指數(shù)的KDJ指標(biāo)均已進(jìn)入超賣區(qū)域、滬指3070左右籌碼峰的較強(qiáng)支撐作用，疊加隔夜外圍市場集體強(qiáng)勁反彈的提振，預(yù)計大盤有望逐步企穩(wěn)回升。拉長時間來看，此前上證指數(shù)對應(yīng)的市盈率已低于多次歷史大底時的水平，對應(yīng)的市凈率則創(chuàng)歷史最低，即已具備極高的中長期安全邊際及投資性價比；目前估值雖有所抬升，但仍處于歷史較低水平。而國內(nèi)地產(chǎn)政策的邊際放寬與疫情防控政策的優(yōu)化，帶給市場對經(jīng)濟(jì)回升的預(yù)期，加之穩(wěn)增長需求下國內(nèi)流動性寬松態(tài)勢有望維持，以及外部因素擾動減弱，“跨年行情”仍有望繼續(xù)演繹。不過，從節(jié)奏上來看，短期疫情高峰過去之前及明年3月重要會議之前，市場對經(jīng)濟(jì)和政策的預(yù)期邊際減弱，因此預(yù)計后市將處于第一階段行情的“中場休息”時段，這一時段的走勢大概率呈現(xiàn)區(qū)間震蕩格局。操作上，輕倉者可適量加倉搶一下反彈，并可將滬指5分鐘K線上留下的3100.75-3104.92缺口作為反彈第一目標(biāo)；重倉者則暫持股等待反彈。

（國金證券毛銳 SAC執(zhí)業(yè)編號：S1130622080021）

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