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怡亞通公司的盈利模式 周國輝的系統(tǒng)性風(fēng)險之思
2020-11-25 13:44:54 來源:銠財 編輯:

一家常年虧損,或者接近虧損的公司,市值竟超9000億美元,并一躍成為全球最大電商集團(tuán)。看似不可思議的事情,卻發(fā)生在了亞馬遜身上。

亞馬遜的神奇案例,也影響了不少國內(nèi)企業(yè)家。每當(dāng)業(yè)績下滑或虧損,一些企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者就會拿亞馬遜舉例。

問題在于,亞馬遜股價飛漲的邏輯,是其沒有將收入轉(zhuǎn)化為利潤,而是投資布局未來科技。巨大的盈利想象空間,投資者怎會不買單呢?

反之,那些業(yè)績不佳的企業(yè),股價又持續(xù)不振。大概率的利空邏輯是:成長空間受限,盈利希望渺茫。消耗了現(xiàn)實又敏感的投資信心。

資本不討喜?

那么,就來看看怡亞通。

或許,2015年5月前,沒有人會想到,4年后的2019年,有“供應(yīng)鏈之王”榮稱的怡亞通,股價會跌至如此境地。

公開資料顯示,成立于1997年的怡亞通,是中國第一家上市供應(yīng)鏈企業(yè)。旗下現(xiàn)有600余家分支機構(gòu),員工超3萬人,正在構(gòu)建遍布中國380個城市及東南亞、美國等10多個國家的服務(wù)網(wǎng)絡(luò),業(yè)務(wù)領(lǐng)域覆蓋快消、IT、通訊、醫(yī)療等20多個領(lǐng)域,為100余家世界500強及2000余家國內(nèi)外知名企業(yè)提供服務(wù)。

2015年5月,怡亞通的股價一度觸達(dá)最高點74.78元。

不過,截止2019年9月11日10時截稿,怡亞通的股價為4.62元。市值也從最高近800億元,縮水至98.07億元。

股價一路走跌、市值大幅縮水,這意味著資本態(tài)度并不友好,其成長空間正在變窄。

但從實際情況看,手握一副好牌的怡亞通,資本端并不應(yīng)是這樣的走勢。

行業(yè)端看,我國社會化供應(yīng)鏈成本占到GDP的18%左右,遠(yuǎn)高于歐美國家(7%~8%)。而作為國內(nèi)供應(yīng)鏈龍頭企業(yè),怡亞通所處的賽道明顯有很強的發(fā)展空間。

市場端看,僅供應(yīng)鏈金融一項,在2020年就有望達(dá)到20萬億市場規(guī)模,而我國物流及供應(yīng)鏈服務(wù)市場價值屆時將達(dá)32萬億元。

政策端看,早在2016年11月,商務(wù)部等10部門印發(fā)《國內(nèi)貿(mào)易流通“十三五”發(fā)展規(guī)劃》提出“消費促進(jìn)、流通現(xiàn)代化、智慧供應(yīng)鏈”三大行動,積極推進(jìn)流通創(chuàng)新發(fā)展。

從企業(yè)自身實力看,作為“供應(yīng)鏈第一股”的怡亞通,有著天然融資優(yōu)勢。2018年加入深投控后,又有深圳市國資委支撐,在融資方面再次取得重大突破。官方介紹,2017年,怡亞通的380平臺已覆蓋近320多個城市,2000多個品牌,200萬個零售網(wǎng)點,46萬SKU。另外,怡亞通2018年實現(xiàn)700.7億元營業(yè)收入。兩月前,其還入選2019年《財富》中國500強,位列第130位。

多維視角剖析,怡亞通本應(yīng)是一家具有高投資價值的企業(yè)。那么,其股價不振的原因,究竟是什么?

業(yè)績斷崖

來看看怡亞通業(yè)績,也許能體會這種資本情緒。

8月1日,怡亞通發(fā)布了2019年半年度報告。根據(jù)報告,今年上半年公司實現(xiàn)總營業(yè)收入304.44億元,較去年同期下降17.5%;歸屬上市公司股東凈利潤6154.87萬元,同比下降82.02%?;久抗墒找?.03元/股,同比下降81.25%。

營收凈利雙降,有輿論說,這是怡亞通的最差半年報之一。

所謂事出無常必然有妖。放眼任何一家公司,凈利潤下滑8成,都難言反常。尤其對怡亞通這類具有多條業(yè)務(wù)線、深耕B端市場相對穩(wěn)定的企業(yè)來說,更是很難想象會有如此斷崖式下落。

事實亦是如此,從業(yè)務(wù)占比看,其380分銷平臺占總營收54.6%、廣度平臺占比32.72%、全球采購平臺占比11.6%、物流平臺占比1.17%、宇商金控平臺占比0.03%。2019年半年報來看,上述等業(yè)務(wù)營收大多同比下滑。

其中,最為核心的業(yè)務(wù)380分銷平臺,下滑幅度近20.88%。宇商金控平臺下滑幅度則更夸張,較上年同期下滑86.78%。

換言之,業(yè)務(wù)端的大面積崩塌,是怡亞通業(yè)績斷崖主要原因。由此產(chǎn)生的業(yè)崩半年報,也可稱為怡亞通的發(fā)展轉(zhuǎn)折點。

眾所周知,近年來怡亞通的營收處于不斷上升狀態(tài)。財報顯示,2017年、2018年,怡亞通營業(yè)總收入分別為685.15億元、700.72億元。尤其2018年上半年,怡亞通的營收甚至超過2017年同期65億以上,增幅21.8%。

而2019年,怡亞通營收較去年同期竟下降17.5%,這無疑打破其營收高增的神話。

值得注意的是,營收增長,已是怡亞通財報中唯一的“遮羞布”。一旦失去,引發(fā)的衍生影響或許才剛剛開始。

先來看利潤。2017年-2018年,怡亞通歸屬于母公司凈利潤分別為5.95億元、2.00億元,凈利潤下滑幅度高達(dá)66.38%。值得注意的是,2018年上半年,其凈利潤增速為3.63%,換言之,2018年下半年,是怡亞通凈利潤暴跌的開始。

2019年上半年,下滑態(tài)勢更為夸張,達(dá)到82.02%,著實出乎不少人意料。

不難看出,2017年-2018年,怡亞通的業(yè)績表現(xiàn)可歸納為“增收不增利”,而到了2019年上半年,則變成“既不增收,又不增利”。

更遺憾的是,怡亞通“既不增收,又不增利”的狀態(tài),在2019年下半年存在延續(xù)的可能。

以主營業(yè)務(wù)380分銷平臺為例,2019年上半年,其營收165.64億元。按此推算,380分銷平臺2019年全年營收,大概率不會超過360億元。而根據(jù)財報顯示,2017年-2018年380分銷平臺的總收入分別為401.2億元、406.8億元。

這勢必影響怡亞通的全年總業(yè)績。如此看來,怡亞通的成長性,短期內(nèi)恐并不樂觀。

不過,這些還不是怡亞通最頭痛的問題。

高額負(fù)債 警惕系統(tǒng)性風(fēng)險

現(xiàn)金流,一直是困擾怡亞通的焦點,更是外界責(zé)難最多的話題。

數(shù)據(jù)顯示,2008年-2017年,怡亞安通累計經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額-126.57億,而同期累計歸母凈利潤僅27.38億。

具體來看,2013年-2016年,現(xiàn)金流凈額分別為-27.19億,-32.8億,-18.05億,-41.47億。

2017年,這一情況出現(xiàn)可喜變化,現(xiàn)金流歸于正數(shù),2018年通過籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流出同比增長1783.50%。就在外界紛紛期待更多驚喜時,變臉再次襲來。

2019年一季度財報顯示,怡亞通現(xiàn)金流量凈額739,429,009.00元,較上年末下滑7.21%。

也基于此,怡亞通的高負(fù)債問題浮出水面。

數(shù)據(jù)顯示,截至2019年6月30日止,怡亞通的資產(chǎn)負(fù)債率已高達(dá)79.84%,不僅高于供應(yīng)鏈業(yè)平均水平。即使相比資產(chǎn)最重的部分房地產(chǎn)企業(yè),也不落下風(fēng)。

2019年半年報數(shù)據(jù)顯示,怡亞通總負(fù)債340.89億元,流動負(fù)債合計305.09億元,均處高位。

值得強調(diào)的是,其短期借款177.28億元,占總資產(chǎn)比例已達(dá)41.52%。而其賬上的貨幣資金僅81.48億元,顯然無法覆蓋超一倍的債務(wù)問題。

況且,有60.01億元的貨幣資金因用于銀行質(zhì)押貸款受限,無法直接使用。

顯然,怡亞通的現(xiàn)金流問題蘊含不小風(fēng)險。鑒于供應(yīng)鏈金融的連鎖敏感性,如何嚴(yán)防系統(tǒng)性風(fēng)險,成為怡亞通亦或周國輝的重要思考題。

在此背景下,2019年上半年,怡亞通開始頻頻融資。據(jù)投資者網(wǎng)報道,5月21日,怡亞通宣布擬向銀行申請兩筆合計20億元授信額度,同時為8家子公司累計7.03億元融資提供擔(dān)保。目前,其上市公司及子公司計劃融資額度已達(dá)111.77億。

截止2019年6月30日,怡亞通及子公司在各商業(yè)銀行、政策性銀行已使用授信額度約197.82億元,其中怡亞通在各商業(yè)銀行、政策性銀行已使用額度合計72.23億元。

公開信息顯示,2019年6月19日,怡亞通董事會也審議通過17項融資議案,包括上市公司合計不超69億元融資計劃,及15家子公司合計不超15.74億元(或等值外幣)融資計劃,并由上市公司提供擔(dān)保。

種種動作預(yù)示著,怡亞通正在努力通過各種渠道,化解債務(wù)壓頂。

問題在于,現(xiàn)實會給怡亞通喘氣的時間嗎?

畢竟由高負(fù)債所衍生的高利息,已然十分棘手。

數(shù)據(jù)顯示,截至2019年6月30日止,怡亞通財務(wù)費高達(dá)8.86億元,同比增加14.28%。其中,利息費用高達(dá)8.89億元,同比增加24.16%。

這侵蝕了怡亞通的大部利潤,又讓其短期償債壓力進(jìn)一步提升,形成惡性循環(huán)。增添了幾分資金鏈斷裂或者爆雷的可能性。

值得強調(diào)的是,9月11日,證監(jiān)會主席易會滿在人民日報發(fā)表署名文章:堅決守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線。

他強調(diào),必須堅持底線思維,增強憂患意識,把主動防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險放在更加重要的位置。在國務(wù)院金融委的統(tǒng)一協(xié)調(diào)指揮下,對股票質(zhì)押、債券違約、私募基金及場外配資等重點領(lǐng)域的風(fēng)險,堅決管住增量,有效化解存量。

上述聲音,值得資金鏈緊繃的怡亞通深思。

那么,問題來了。

按照多數(shù)人對供應(yīng)鏈服務(wù)公司的理解,其運營大多為輕資產(chǎn)模式。怡亞通,為何會有如此債務(wù)危機呢?

模式之拷

2017年,是怡亞通成立20周年,也是上市的第10個年頭。

關(guān)鍵節(jié)點時,怡亞通董事長周國輝向公眾展示了其萬億供應(yīng)鏈藍(lán)圖:年交易規(guī)模超萬億、產(chǎn)品直送全國380個主要城市和2800個縣級市,覆蓋全國超500萬家終端門店和10億消費者的商業(yè)生態(tài)圈。

支撐周國輝上述藍(lán)圖的平臺抓手,便是前文所述的---380分銷平臺。按照怡亞通的命名,也可將其稱為“深度供應(yīng)鏈”業(yè)務(wù)。

公開資料顯示,380分銷平臺,即通過管理輸出、資金支持吸引地方經(jīng)銷商參股,怡亞通控股,成立合資子公司。子公司將上游品牌商的商品輸送至終端渠道商及消費者,并為客戶提供銷售支持、市場服務(wù)、結(jié)算服務(wù)、物流分撥、售后保障等服務(wù)。

同時,380分銷平臺主要以“現(xiàn)款采購、銷售墊付”的模式運行,對上游品牌商,怡亞通需要支付現(xiàn)款采購商品;對下游終端,怡亞通除保留安全庫存外,還需要墊資。

按照一般規(guī)律,相比管理,資金對經(jīng)銷商的吸引力顯然更大。

通過一條龍服務(wù),提升供應(yīng)鏈效率、挖掘供應(yīng)鏈價值,不難看出,怡亞通亦或周國輝,都抓住了我國供應(yīng)鏈變革的根本。

一直以來,供應(yīng)鏈體系的薄弱落后,成為我國企業(yè)轉(zhuǎn)型的掣肘,也導(dǎo)致商品觸達(dá)消費者的成本高企,這是歐美企業(yè)競爭力強于我國的重要原因。從此來看,怡亞通的藍(lán)圖戰(zhàn)略值得肯定。

問題在于,按照周國輝380個主要城市的布局規(guī)劃,步調(diào)是不是太快、太急、太大了。500萬家終端門店和10億消費者的商業(yè)生態(tài)圈,顯然需要大量人力物力財力支撐。從其服務(wù)內(nèi)容看,無論是銷售、市場、還是物流、售后,尤其是采購墊付業(yè)務(wù),這樣的重型供應(yīng)鏈服務(wù),龐大的資金量絕對不是小數(shù)目。

那么,資金從哪里來?

高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)、規(guī)模擴張,成為怡亞通的主要打法。

值得注意的是,在曾經(jīng)信用環(huán)境較寬松的時期,這種杠桿打法是可行的。即使高融資成本讓怡亞通利潤始終達(dá)不到營收增速,即使凈利潤與現(xiàn)金流長期緊張,怡亞通仍在規(guī)模效應(yīng)下保持了平穩(wěn)運行。

不過,一切在2018年出現(xiàn)變化。

作為降杠桿元年,信用環(huán)境陡然收緊,資金成本提升,高負(fù)債擴張模式受到巨大考驗,衍生問題持續(xù)出現(xiàn)?;蛟S,這是2018年周國輝寧愿放棄10%表決權(quán),也要吸引深投控資金的原因。

只是,吸金巨獸怡亞通,能從這棵大樹汲取多少養(yǎng)分,還需時間考量。

此背景下,周國輝只好收縮了供應(yīng)鏈金融這條重資產(chǎn)戰(zhàn)線。

怡亞通表示,2018年通過收縮供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù),關(guān)停部分資金使用效率低、盈利能力低的項目,減少營運資金占用。

這一定程度緩解了怡亞通的資金壓力,但也影響了業(yè)績。2018年營收700.72億,同比微增2.27%,增速大幅放緩,凈利潤更是下滑66.38%至2億元,為2013年以來首次負(fù)增長。

一定意義上說,這也是2019年上半年,怡亞通營收告負(fù)的重要原因。

正如前文所述,怡亞通在金融板塊的凈利潤與去年同期相比下滑嚴(yán)重。

怡亞通也坦承,主要是因宇商金融控股平臺從風(fēng)險控制角度出發(fā),收縮供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)所致”。

以此觀來,便不難理解怡亞通營收下滑之謎了。畢竟對企業(yè)來說,怡亞通所能帶給他們的最大價值,便是供應(yīng)鏈金融。若收縮此業(yè)務(wù)線,怡亞通的平臺吸引力將大打折扣。

顯然,怡亞通亦或周國輝,正在經(jīng)歷轉(zhuǎn)型陣痛。

有專家表示,這樣的無奈之舉,也是自嘗苦果。從某種程度講,若周國輝沒有行重資產(chǎn)擴張之舉,怡亞通也不至落得如此田地。

客觀而言,周國輝于2010年提出的深度供應(yīng)鏈模式,還是具有一定前瞻性。

問題在于,實施模式存在問題。尤其是宏觀經(jīng)濟(jì)推進(jìn)供給側(cè)改革的背景下,供應(yīng)鏈本身也在進(jìn)行供給改革,重資產(chǎn)高負(fù)債擴張的傳統(tǒng)發(fā)展模式,與數(shù)字化金融時代的沖突值得考量。

作為企業(yè)第一領(lǐng)導(dǎo)人,周國輝在怡亞通握有一副好牌情況下,沒能提前布局,及時轉(zhuǎn)變。過多精力放在規(guī)模速度,供應(yīng)鏈金融服務(wù)品質(zhì)、金融賦能效應(yīng)提升相應(yīng)遲緩,導(dǎo)致怡亞通轉(zhuǎn)型緩慢,甚至需自斷一臂,才能緩解資金壓力。是否得不償失呢?

欣喜的是,數(shù)據(jù)顯示,2018年,怡亞通研發(fā)費用2691萬,2017年為1494萬,這說明周國輝已發(fā)覺科技賦能的重要性。只是,從研發(fā)到應(yīng)用,仍需要一定的時間沉淀。本就資金緊張的怡亞通,投入的后勁和耐心會有多少,值得考量。

前景幾何?

有業(yè)內(nèi)人士指出,號稱供應(yīng)鏈之王的怡亞通,問題不僅是在戰(zhàn)略層面,具體運營也并非一流。

2018年,怡亞通的綜合毛利率僅6.62%,凈利率方面只有0.23%,創(chuàng)歷史新低。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)也自2016年以來逐年上升,2018年66.44天,同期應(yīng)收賬款總額達(dá)128.8億元。

存貨周期方面,怡亞通存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為50.45天。同期,A股供應(yīng)鏈公司瑞茂通、普路通、東方嘉盛、飛馬國際分別只有12.24天、12天、1.39天、7.26天。

通過對比,怡亞通雖被貴為“供應(yīng)鏈”龍頭,是否也存在大而不強的現(xiàn)象呢?

同時,此前重點打造的星鏈也存在槽點。如星鏈友店因“拉人頭”“收入門費”被指類似傳銷。

換言之,在關(guān)鍵的合規(guī)性方面,怡亞通還有待提升。

事實上,作為供應(yīng)鏈業(yè)風(fēng)向標(biāo),怡亞通出現(xiàn)的問題,對行業(yè)也具參考價值。

萬億之思

根據(jù)《2017-2021年中國供應(yīng)鏈管理服務(wù)行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及趨勢預(yù)測》顯示,目前,中國超過90%的外資企業(yè)有物流及供應(yīng)鏈外包需求,國內(nèi)越來越多的企業(yè)開始向物流及供應(yīng)鏈外包發(fā)展。

據(jù)前瞻研究院預(yù)測,未來五年,我國物流及供應(yīng)鏈服務(wù)市場價值復(fù)合增長率將保持10%左右,到2020年,市場價值將達(dá)32萬億元。

面對廣闊前景,雄鷹起舞,比拼的不是誰短期能飛多高、多快,而是誰飛的更遠(yuǎn)更穩(wěn)、更持久。

一年前,怡亞通董事長周國輝發(fā)布公開信,稱怡亞通作為中國供應(yīng)鏈行業(yè)的開創(chuàng)性及龍頭代表企業(yè),在成立第一個十年實現(xiàn)上市,在第二個十年轉(zhuǎn)型升級,業(yè)務(wù)量突破千億大關(guān),現(xiàn)在第三個十年,我們傾力推動中國流通業(yè)轉(zhuǎn)型升級,向萬億級生態(tài)邁進(jìn)。

一年后,周國輝的萬億級生態(tài)之聲猶在,只是環(huán)境及自身情況已出現(xiàn)諸多變化。萬億夢加持下,怡亞通正全力飛向行業(yè)制高點,但王者光環(huán),并非牢不可撼。

值得注意的是,精耕細(xì)作、高質(zhì)量發(fā)展,已成各行業(yè)發(fā)展主頻詞。以此來觀,相比飛的多高、多快,如何飛的更穩(wěn)、更遠(yuǎn),成為周國輝亦或怡亞通的更重要問題。

種種問題之下,遭遇資本、業(yè)績困局、負(fù)債重壓的怡亞通,正在經(jīng)歷轉(zhuǎn)型陣痛。這是怡亞通價值進(jìn)階的節(jié)點,還是滑落潰敗的前兆?高負(fù)債模式是行業(yè)方向,還是“畫餅”之舉?周國輝如何化解高負(fù)債重壓,警惕系統(tǒng)衍生風(fēng)險,又能否觸達(dá)萬億夢想?

連串的靈魂拷問,仍有待時間做答。

合抱之木,生于毫末。千里之行,貴于耐力。周國輝執(zhí)掌下的怡亞通,如何發(fā)展,銠財也將持續(xù)關(guān)注。

關(guān)鍵詞: 怡亞通公司 盈利

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