“五一”小長假后首個(gè)交易周，資金面延續(xù)穩(wěn)健偏寬態(tài)勢，主要回購利率均有所下降，支撐短券利率明顯走低，但4月貿(mào)易數(shù)據(jù)超預(yù)期向好及通脹憂慮則對長債交投有所打壓。整體而言，節(jié)后首周，債市韌性凸顯，短端表現(xiàn)好于長端，利多因素依舊占據(jù)主導(dǎo)，10年期國債收益率重返3.15%關(guān)口。

展望5月，流動(dòng)性缺口或達(dá)1.4萬億，部分機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，在5月份流動(dòng)性缺口擴(kuò)大的背景下，貨幣政策面對資金面波動(dòng)大概率采取滯后操作，需警惕資金利率中樞上行或波動(dòng)性增大風(fēng)險(xiǎn)可能對長端利率產(chǎn)生的壓力。

行情回顧

五一假期后僅有兩個(gè)交易日，上周四，A股全線下跌，創(chuàng)業(yè)板退守3000點(diǎn)，疫苗概念股重創(chuàng)，股債蹺蹺板疊加月初資金寬松，T主力合約上漲0.15%，10年期國債活躍券200016收益率下行1.5bp至3.14%。

上周五，通脹預(yù)期重新升溫，短端和長端表現(xiàn)分化。因4月出口數(shù)據(jù)好于預(yù)期，T主力合約沖高回落并收跌0.11%，10年期國債收益率上行1bp，在前低附近面臨技術(shù)性阻力。

全周來看，國債收益率各期限以小幅下行報(bào)收為主，1-3年短端下行約3-4BP，5-10年中長端下行約1BP。主要品種收益率方面，1年期國債收益率節(jié)后首周下行3.91BP至2.3200%，2年期國債收益率下行3.50BP至2.6214%，5年期國債收益率下行1.99BP至2.9416%，7年期國債收益率下行0.75BP至3.1256%，10年期國債收益率下行0.75BP至3.1500%，10-1年期限利差擴(kuò)大3.40BP至83.89BP。

一級市場

節(jié)后首周，根據(jù)新華財(cái)經(jīng)統(tǒng)計(jì)，一級市場主要債券(國債、地方債、政金債及主要信用債)共發(fā)行93只，規(guī)模合計(jì)1343.70億元。其中利率債共發(fā)行27只，實(shí)際發(fā)行總額1150.9億元，環(huán)比減少1527.7億元。

具體而言，節(jié)后首周國債、地方政府債、政金債發(fā)行額分別為303.20億元、307.70億元和540.0億元。利率債到期額為1110.7億元，市場凈融資40.2億元，環(huán)比減少8.3億元，其中國債、地方政府債、政金債凈融資分別為103.2、-573.0和510.0億元。

后續(xù)一級市場等待發(fā)行利率債41只，計(jì)劃發(fā)行金額3212.8億元，其中包含1期棚改專項(xiàng)債，合計(jì)33.2億元。

公開市場

節(jié)后首周，央行公開市場有600億元逆回購到期，進(jìn)行了300億元逆回購，資金凈回籠300億元。本周(5月10日至5月16日)央行公開市場將有300億元逆回購到期，另外周五還有700億元國庫現(xiàn)金定存到期。

同存方面，節(jié)后首周，商業(yè)銀行共發(fā)行同業(yè)存單666.2億元，發(fā)行量下降明顯。從期限來看，1M、3M、6M、9M、1Y品種分別發(fā)行202.5億、160.1億、122.8億、49.9億和130.9億元。從發(fā)行主體來看，國有銀行、股份制銀行、中小銀行分別發(fā)行 25.4億、11.8億和629.0億元。凈融資方面，同業(yè)存單到期1966.6億元，凈融資-1300.4億元;其中國有銀行、股份制銀行、中小銀行分別到期70.9億、535.4億和1360.3億元，凈融資分別為-45.5億、-523.6億和-731.3億元。

同業(yè)存單發(fā)行利率以下降為主，連續(xù)五周呈該種局面。國股行3M、6M、9M、1Y加權(quán)發(fā)行利率分別為2.45%、2.70%、2.80%、2.91%;中小行1M、3M、6M、9M、1Y加權(quán)發(fā)行利率分別為2.31%、2.66%和2.87%、3.01%、3.28%。

資金面方面，月初資金寬松，主要回購利率均有所下降。截至5月7日收盤，DR001、DR007、DR014、DR1M分別為1.75%、1.91%、2.05%和2.31%，環(huán)比分別變動(dòng)-51.07bp、-44.09bp、-31.67bp和-12.8bp。回購交易方面，節(jié)后首周銀行間質(zhì)押式回購日均量為4.30萬億元，日均量較上周有所增加(前值為3.38萬億元)，其中隔夜為2.81萬億元(前值為2.70萬億元)，7天為1.37萬億元(前值為0.46萬億元)。

5月8日，因僅銀行類機(jī)構(gòu)上班，資金需求明顯下降，整體流動(dòng)性非常寬松，隔夜質(zhì)押回購加權(quán)利率進(jìn)一步大幅下行逾28bp至1.47%附近，并創(chuàng)出2月20日以來最低;同時(shí)7天期加權(quán)利率下行近14bp至1.76%附近，創(chuàng)1月7日以來最低。

重要數(shù)據(jù)

1、4月財(cái)新中國服務(wù)業(yè)PMI升至56.3

疫情后服務(wù)業(yè)正常化節(jié)奏進(jìn)一步加快。5月7日公布的4月財(cái)新中國通用服務(wù)業(yè)經(jīng)營活動(dòng)指數(shù)(服務(wù)業(yè)PMI)大幅上升2個(gè)百分點(diǎn)至56.3，連續(xù)12個(gè)月位于擴(kuò)張區(qū)間，與2020年12月持平，同為此后最高。

此前公布的4月財(cái)新中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)(制造業(yè)PMI)較上月回升1.3個(gè)百分點(diǎn)至51.9，為2021年以來最強(qiáng)勁。制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI增速均加快，帶動(dòng)4月財(cái)新中國綜合PMI上升1.6個(gè)百分點(diǎn)至54.7，擴(kuò)張率也為2021年以來最顯著，顯示中國生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)總量大幅加速擴(kuò)張。

服務(wù)業(yè)PMI和綜合PMI走勢與統(tǒng)計(jì)局相悖。國家統(tǒng)計(jì)局公布的4月服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)回落0.8個(gè)百分點(diǎn)至54.4，綜合PMI回落1.5個(gè)百分點(diǎn)至53.8。

2、大宗商品漲價(jià)繼續(xù)拉高進(jìn)口額

海關(guān)總署5月7日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2021年4月，以美元計(jì)，中國出口同比增長32.3%，增速較3月回升1.7個(gè)百分點(diǎn);進(jìn)口增長43.1%，增幅加快5個(gè)百分點(diǎn);當(dāng)月實(shí)現(xiàn)貿(mào)易順差428.5億美元，較3月增加290.5億美元。

以人民幣計(jì)，4月出口同比增長22.2%，增速較3月提升1.5個(gè)百分點(diǎn);進(jìn)口增長32.2%，增速加快4.5個(gè)百分點(diǎn);當(dāng)月實(shí)現(xiàn)貿(mào)易順差2765億元，較3月增加1885.2億元。

保銀資本管理公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家張智威認(rèn)為，有兩個(gè)因素可能導(dǎo)致出口增長再超預(yù)期：一是美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶動(dòng)全球需求，二是印度的新冠疫情危機(jī)導(dǎo)致生產(chǎn)延遲，一些訂單轉(zhuǎn)移到中國。考慮到這兩個(gè)因素很可能繼續(xù)有利于中國制造商，預(yù)計(jì)中國出口增長將在下半年保持強(qiáng)勁，成為支撐今年經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)鍵支柱，這也有助于人民幣在新興市場貨幣中表現(xiàn)良好。

要聞回顧

1、日前中共中央政治局召開會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢和經(jīng)濟(jì)工作。會(huì)議指出，要辯證看待一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不均衡、基礎(chǔ)不穩(wěn)固;要用好穩(wěn)增長壓力較小的窗口期，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好。要保持宏觀政策連續(xù)性、穩(wěn)定性、可持續(xù)性，不急轉(zhuǎn)彎，把握好時(shí)度效，固本培元，穩(wěn)定預(yù)期，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間，使經(jīng)濟(jì)在恢復(fù)中達(dá)到更高水平均衡;穩(wěn)健的貨幣政策要保持流動(dòng)性合理充裕，強(qiáng)化對實(shí)體經(jīng)濟(jì)、重點(diǎn)領(lǐng)域、薄弱環(huán)節(jié)的支持。

2、由證監(jiān)會(huì)編著的《中國資本市場三十年》出版，就中國資本市場發(fā)展進(jìn)行了遠(yuǎn)景展望，共有九方面內(nèi)容錨定了改革發(fā)展方向。證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿作序提出，將落實(shí)“建制度、不干預(yù)、零容忍”方針，堅(jiān)定不移深化資本市場改革開放，著力提高直接融資比重，以注冊制和退市制度改革為抓手，全面加強(qiáng)基礎(chǔ)制度建設(shè)，全面提升市場治理能力和水平，提高上市公司質(zhì)量，強(qiáng)化市場功能發(fā)揮，促進(jìn)投融資協(xié)同發(fā)展，持久優(yōu)化市場生態(tài)，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線，更好地服務(wù)經(jīng)濟(jì)社會(huì)高質(zhì)量發(fā)展。

3、國辦印發(fā)通報(bào)，對2020年真抓實(shí)干成效明顯地方予以督查激勵(lì)。從2021年起兩年內(nèi)，對上海市浦東新區(qū)，江蘇省蘇州市等地方行政區(qū)域內(nèi)企業(yè)申請企業(yè)債券實(shí)行“直通車”機(jī)制，即企業(yè)直接向國家發(fā)改委指定的受理機(jī)構(gòu)申報(bào)，實(shí)行“即報(bào)即審”，審核時(shí)間由15個(gè)工作日縮短到5個(gè)工作日。

4、香港財(cái)政司司長陳茂波稱，正與中國人民銀行及澳門金融管理局敲定跨境雙向理財(cái)通業(yè)務(wù)試點(diǎn)的實(shí)施細(xì)則，很快便會(huì)落實(shí)推出;金管局與中國人民銀行就“債券通”南向開通的實(shí)施細(xì)則亦已準(zhǔn)備就緒，相信亦會(huì)很快落實(shí)。

5、美聯(lián)儲(chǔ)金融穩(wěn)定報(bào)告指出，近期美國國債收益率和定期溢價(jià)的上升反映了經(jīng)濟(jì)前景的改善、通脹預(yù)期的提高以及疫情帶來的下行風(fēng)險(xiǎn)的降低;國債期限溢價(jià)的增加，如果不是伴隨著經(jīng)濟(jì)前景的增強(qiáng)，可能會(huì)對各種市場的估值造成下行壓力;小企業(yè)短期和長期貸款拖欠率下降，表明企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表有所改善。

機(jī)構(gòu)分析

華泰固收：整體上，當(dāng)前國債仍處于區(qū)間震蕩階段，對應(yīng)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)“窗口期”。未來貨幣和國債利率動(dòng)向，需密切關(guān)注我國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的結(jié)構(gòu)和均衡、貨幣和財(cái)政的配合節(jié)奏、大宗商品價(jià)格和美國通脹、美元指數(shù)和人民幣匯率走勢，以及印度等部分國家和地區(qū)疫情態(tài)勢等關(guān)鍵議題的邊際走向。該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，債市窄幅震蕩的格局仍難以打破，節(jié)奏關(guān)注地方債供給、通脹和美聯(lián)儲(chǔ)討論退出QE等。此外，曲線陡峭化的關(guān)注度提升，考慮5月資金面大概率平穩(wěn)中略有收斂，預(yù)計(jì)保持為主。建議久期和杠桿策略繼續(xù)保持中性，利率已經(jīng)達(dá)到敏感點(diǎn)位，繼續(xù)挖掘弱區(qū)域主流平臺和國企債修復(fù)機(jī)會(huì)。

中信固收：展望5月份，在基本面拐點(diǎn)尚未出現(xiàn)、流動(dòng)性缺口擴(kuò)大的背景下，債市博弈的核心邏輯將是貨幣政策對通脹的反應(yīng)。輸入性通脹和供給側(cè)收縮綜合影響下，這一輪的通脹可能會(huì)超預(yù)期，通脹壓力下貨幣政策或難以完全實(shí)現(xiàn)對沖政府債券發(fā)行的流動(dòng)性缺口，資金利率中樞或上行、波動(dòng)性將增大，長端利率料將面臨一定調(diào)整壓力。

江海證券：五月債市可能更像四月，對于市場的擔(dān)憂仍然較大但依舊存在預(yù)期差，資金面需要關(guān)注央行對沖動(dòng)作，供給壓力有地方債務(wù)壓力限制，通脹可能存在PPI到CPI的傳導(dǎo)問題。中短期內(nèi)來看方向較不明確，仍以震蕩格局為主;日內(nèi)交易需要警惕大宗走強(qiáng)引發(fā)債市小幅上行。展望后市，市場對于資金、供給、通脹等壓力的擔(dān)憂依舊存在，但能否證實(shí)仍舊需要等待，同時(shí)債市頂部支撐的配置力量較強(qiáng)，利空因素短期內(nèi)也較難成為主要矛盾，繼續(xù)等待下去的性價(jià)比在縮小，依舊建議配置盤順勢積極配置。

關(guān)鍵詞： 交易周 資金面 流動(dòng)性 通脹