"中后期和IPO的biotech會(huì)在稍顯無效的市場(chǎng)受低估,交叉基金或?qū)⒆龀龅惋L(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的投資。"
【資料圖】
分析師)羅賓
美股生物醫(yī)藥板塊,及美股IPO市場(chǎng)可能正在歷經(jīng)20年來最漫長(zhǎng)的熊市。生物醫(yī)藥企業(yè)不得不調(diào)整在一級(jí)市場(chǎng)的融資。RBC(加拿大皇家銀行)資本市場(chǎng)部與美國(guó)生物醫(yī)藥投資人對(duì)生物科技板塊交流了觀點(diǎn)。近日,RBC美國(guó)生物科技投行部負(fù)責(zé)人Noel Brown及董事總經(jīng)理Joe Coletti與TCG Crossover(TCG X)基金創(chuàng)始執(zhí)行合伙人Chen Yu博士就市場(chǎng)判斷及基金投資策略開展了一期討論。
首先,是什么導(dǎo)致了市場(chǎng)下行與資本寒冬?往期討論中,HealthCor Management高級(jí)分析師Ben Snedeker在訪談中表示,生物醫(yī)藥美股表現(xiàn)的長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)力是企業(yè)收入增長(zhǎng)和收入增長(zhǎng)預(yù)期。但短期來看,股價(jià)的波動(dòng)情況主要受資金流動(dòng)的影響。2019至2021年由于大量資金流向生物醫(yī)藥板塊,IPO數(shù)量激增。時(shí)至今日,這些資金并不能成功轉(zhuǎn)化為企業(yè)收入的持續(xù)增長(zhǎng)。
Snedeker指出,在資金周期性回落的背景下,前些年專業(yè)人員的高流動(dòng)性不利于biotech取得成果。2018年生物醫(yī)藥投融資就開始變熱,大量研發(fā)人員愿意加盟初創(chuàng)企業(yè),追逐最前沿但還未被驗(yàn)證的技術(shù),但人員頻繁跳槽給現(xiàn)在biotech的項(xiàng)目增加了風(fēng)險(xiǎn)。第三個(gè)不利因素是,當(dāng)投資者觀望著以前拿到錢的公司近期能否取得估值“催化劑”(短期能預(yù)見的項(xiàng)目里程碑)時(shí),很多公司還交不出成果。
TCG X由The Column Group與前維梧資本執(zhí)行合伙人Chen Yu于2021年共同創(chuàng)立。作為交叉基金,TCG X同時(shí)投資于私募股權(quán)與公開市場(chǎng),主要參與對(duì)項(xiàng)目交叉輪的投資。Chen Yu表示,現(xiàn)在的市場(chǎng)不能有效反映生物醫(yī)藥公司的價(jià)值,且有贖回壓力的基金會(huì)影響一些biotech的短期定價(jià),TCG X預(yù)計(jì)最早今年Q4會(huì)出現(xiàn)中后期或IPO項(xiàng)目被重新定價(jià)的信號(hào),帶來一級(jí)市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)。
以下是元?dú)赓Y本根據(jù)對(duì)話內(nèi)容整理的要點(diǎn):
如何理解當(dāng)下生物醫(yī)藥IPO市場(chǎng)
1.現(xiàn)在的市場(chǎng):為什么很多機(jī)構(gòu)覺得在做無用功?
2013年開始的七八年間,大約有三分之一的生物醫(yī)藥初創(chuàng)企業(yè)在美股上市,市場(chǎng)繁榮。在此之前企業(yè)融資并不容易,當(dāng)時(shí)生物醫(yī)藥投融資市場(chǎng)存在著早期、中后期和公開市場(chǎng)投資人這三種角色的投資人。2013年后,中后期投資人幾乎不存在了,因?yàn)檫@一類型的機(jī)構(gòu)要么會(huì)轉(zhuǎn)而投資早期企業(yè),要么轉(zhuǎn)做二級(jí)市場(chǎng)投資。但現(xiàn)在的情況是,中后期投資人消失了,未上市企業(yè)又不得不繼續(xù)在一級(jí)市場(chǎng)中融資;另外,美股二級(jí)市場(chǎng)投資人開始涉足一級(jí)市場(chǎng),卻又對(duì)一級(jí)投資持觀望態(tài)度。更糟糕的是,市場(chǎng)下行階段才剛上演。
2.IPO市場(chǎng)好轉(zhuǎn)的信號(hào)是什么?
接下來能看到緩慢而穩(wěn)定的IPO市場(chǎng),滿足以下3個(gè)條件的公司通過IPO融資的概率較大:1)股東資金實(shí)力好;2)公司短期有高說服力的催化劑;3)估值合適。
3.IPO后市或有獲利機(jī)會(huì),但基金封閉期要足夠長(zhǎng)
現(xiàn)在生物醫(yī)藥公司的估值都在趨于理性,但不同資金結(jié)構(gòu)進(jìn)一步影響著市場(chǎng)對(duì)公司的定價(jià)。Chen Yu表示,不乏有很多上漲機(jī)會(huì)存在于公司IPO的一兩年后。作為當(dāng)前無贖回壓力的封閉式基金,TCG X將投資這樣的公司。相對(duì)地,對(duì)于像二級(jí)市場(chǎng)基金一樣有很大贖回壓力的機(jī)構(gòu),他們會(huì)充分考慮到公司在IPO時(shí)表現(xiàn),控制風(fēng)險(xiǎn)。
也就是說,一些將要IPO和剛剛IPO的biotech,其催化劑事件真正落地還要等一兩年時(shí)間,遠(yuǎn)超很多基金在年底業(yè)績(jī)結(jié)算的時(shí)間維度。這些biotech的當(dāng)前市場(chǎng)定價(jià)很大概率低于其內(nèi)在價(jià)值。TCG X認(rèn)為投資這樣的資產(chǎn)可以以最低風(fēng)險(xiǎn)獲得高回報(bào)。
生物醫(yī)藥公司的融資決策和投資機(jī)遇
4.投資形勢(shì)對(duì)企業(yè)融資的影響
RBC資本市場(chǎng)部Noel Brown發(fā)現(xiàn),隨著投資意愿的衰減,很多具有潛在催化劑的公司也無法獲得融資了。
對(duì)此,Chen Yu表示,市場(chǎng)的確很難回到2020、2021年的情況。投融資繁榮時(shí)候拿到錢、現(xiàn)在又準(zhǔn)備上市的公司,在等IPO市場(chǎng)好轉(zhuǎn),但市場(chǎng)并沒有起色,然而它們也不愿意在非公開市場(chǎng)繼續(xù)融資。TCG X正在尋找這些公司開始融資的節(jié)點(diǎn),Chen Yu預(yù)計(jì)2022年Q4到2023年Q1期間將會(huì)出現(xiàn)一些項(xiàng)目被重新定價(jià)的信號(hào),這是一級(jí)市場(chǎng)中的機(jī)會(huì)。二級(jí)市場(chǎng)上,有三分之一的中小市值biotech在未來18個(gè)月都需要融資,但它們收到的交易條款并不友好,交易活躍度大幅衰減。所以市場(chǎng)已經(jīng)不能有效反映公司價(jià)值,可能未來一兩年都如此。
5.生物醫(yī)藥公司CEO如何應(yīng)對(duì)?
Chen Yu表示,現(xiàn)在CEO們有兩種應(yīng)對(duì)方式:一種判斷現(xiàn)階段衰退還要持續(xù)三四年,于是他們會(huì)盡可能尋找新融資,確保公司接下來關(guān)鍵的里程碑能夠得到足夠資金支持。一種則預(yù)計(jì)寒冬一年左右就會(huì)結(jié)束,XBI指數(shù)能夠反彈,如果這些公司有足夠的老股東支持,CEO們會(huì)采取緩兵之計(jì),適當(dāng)融資?,F(xiàn)在的市場(chǎng)狀態(tài)持續(xù)多久是未知的,如果時(shí)間不長(zhǎng),緩兵策略很是適用,但時(shí)間一長(zhǎng)就不安全了。這些公司的實(shí)力股東們會(huì)傾向它們選擇后一種策略,其實(shí)面對(duì)當(dāng)下市場(chǎng),公司也只能這樣做。它們果斷不能采取2021年的資金策略,要節(jié)省開支;尋找債權(quán)融資也是一種解決辦法。
6.持續(xù)的資本寒冬使研發(fā)人員風(fēng)險(xiǎn)偏好降低
100多只生物醫(yī)藥板塊個(gè)股的股票價(jià)值已經(jīng)低于現(xiàn)金價(jià)值,這不斷打擊著biotech員工的士氣。為什么資本寒冬的影響是不斷放大的?Chen Yu同樣提到了人才的因素。如果寒冬真的要持續(xù)幾年,研發(fā)人員將不敢從大藥企去到biotech,這對(duì)創(chuàng)新非常不利。生物醫(yī)藥人不愿意承受風(fēng)險(xiǎn)了。
7.生物醫(yī)藥投資中交叉基金的優(yōu)勢(shì)
但Chen Yu也指出,LP并沒有離開生物醫(yī)藥行業(yè),生物醫(yī)藥領(lǐng)域的投研力量也并沒有減少,“過幾年回頭看,我們也許不得不承認(rèn)現(xiàn)在是5到10年內(nèi)絕佳的出手時(shí)機(jī)?!?/p>
Chen Yu總結(jié)到,biotech應(yīng)該盡可能活下去,度過眼下的艱難時(shí)期,猜測(cè)寒冬什么時(shí)候過去是徒勞的。TCG X成立時(shí)的初衷也是希望無論市場(chǎng)是冷是熱,都能找到投資機(jī)會(huì)。由于交叉基金在一二級(jí)市場(chǎng)都有倉(cāng)位,在極端市場(chǎng)環(huán)境下,基金也能更靈活地在兩個(gè)市場(chǎng)的周期中找到平衡。例如它能加速biotech成功IPO,或像上述提到的由于它長(zhǎng)周期的資金背景,能獲得biotech在IPO后的回報(bào)。
8. 在市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)判斷的分歧中“撿便宜”
需要補(bǔ)充的是,在投資人看來,今年的中后期項(xiàng)目相對(duì)于公開市場(chǎng)的估值情況已經(jīng)變得非常健康。那么,什么公司會(huì)在熊市和寒冬中脫穎而出?Snedeker曾在討論中表示,在有收入預(yù)期的項(xiàng)目中,更清晰顯示風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收入潛力的公司在此時(shí)才會(huì)更加值錢。例如,當(dāng)下對(duì)于一家pre-IND的公司,IND批件遠(yuǎn)不能成為拿到融資的關(guān)鍵催化劑。但如果一些公司向里程碑前進(jìn)中的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)可控,卻被市場(chǎng)“錯(cuò)殺”,它們就是現(xiàn)在基本面驅(qū)動(dòng)的市場(chǎng)里值錢的公司。
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